事件

2022Q1 公司实现营业收入140.94 亿元（-24.61%），实现归母净利润0.57 亿元（-44.59%）。

点评

疫情影响供应链分销业务/品牌运营业务导致业绩下降显著22Q1 公司收入下降显著，主因：公司业务以快消品等民生类物资为主，受一季度国内新冠肺炎疫情影响，尤其公司的供应链服务、分销营销的最核心节点城市（上海、深圳）相继采取相关防疫措施，造成两地总仓对外的发货严重受阻，导致公司营业收入较上年同期有所下降。另外，由于公司总部位于深圳，仓库位居香港、深圳、上海等地，因此疫情对公司业务开展造成较大影响，基于当前深圳疫情管控良好背景下，预计22Q2 公司业绩环比改善确定性强。22Q1 净利润下降显著，主因：公司利润占比较大的酱酒品牌运营业务受疫情影响+去年同期利润基数较高，导致公司净利润端亦出现明显下降。

盈利端短期承压，费用率小幅提升

22Q1 公司毛利率、净利率同比增加0.66、-0.23 个百分点至6.86%、0.28%。受疫情影响叠加期间费用率同比上升1.13 个百分点至6.75%，其中销售费用率、管理费用率分别同比变动+0.17、+0.29 个百分点至1.87%、2.27%。经营性现金流同比下降83.24%至1.24亿元，主要系公司业务收入下降，及上年同期客户贷款及垫款减少所致。另外，公司已于2022 年2 月推出股票期权激励计划，后续或有望进一步激发公司活力。

看好酱酒品牌业务后续对利润贡献

品牌运营业务为公司未来发展方向。基于对小B 大B 及C 端的了解，公司自2017 年开始对优质品牌进行培养、赋能和运营，结合消费趋势反向精准选品（C2M），充分挖掘品牌潜力，在大消费领域中推出品牌运营业务，其中白酒板块表现亮眼——2020 年公司白酒品牌运营业务通过运营钓鱼台珐琅彩及国台黑金十年等单品，凭借不足5%的收入占比，实现近10%的毛利占比，2021 年公司将进一步新增若干独家产品以丰富产品矩阵，除原有大单品外，摘要12 及大唐秘造等新品均已上市，可重点关注。

看好酱酒品牌业务后续对利润贡献。由于公司主要利润来源于酱酒品牌运营业务，考虑到：1）后续白酒将存在回补性消费；2）怡亚通酱酒品牌矩阵不断丰富&布局全价位带；3）公司当前已实现控股大唐酒业（产能约6000t/年），供给充足的新品大唐秘造有望于22 年开始放量贡献增量业绩，在品牌酱酒向好趋势不改背景下，仍看好未来怡亚通酱酒业务对利润的贡献。

盈利预测及估值

我们认为怡亚通将受益于基础盘稳健发展、高毛利品牌运营业务加速发展、拖累项目逐步剥离、定增落地，预计2022-2024 年收入增速分别为4.0%、11.7%、7.0%；归母净利润增速分别为28.4%、48.5%、36.7%；EPS 分别为0.2、0.3、0.4 元/股；PE 分别为23、16、12 倍。长期看业绩成长性强，当前估值具有性价比，维持买入评级。

催化剂：消费升级持续、高价位产品导入顺利。

风险提示：国内疫情二次爆发，影响白酒整体动销；高端酒动销情况不及预期；资金问题；管理层变动风险。