2018 年业绩符合预期，1Q19 业绩下滑-80%略差于预期

2018 年业绩与快报一致：全年营收701 亿元（2%），归母净利润2.0 亿元（-66%），扣非归母净利润1.7 亿元（-70%），与业绩快报一致，从比率来说，毛利润率不变，净利润率下降0.6ppt 至0.3%。

从单季度而言，4Q18 营业收入161 亿（-23%），毛利润率同比下降0.3ppt 至6.1%，归母净利润同比下滑260%至-1.9 亿元，净利润率降低1.8ppt 至-1.2%，2018 年业绩下滑较大的原因为：1）国家宏观去杠杆背景下公司融资成本大幅从2017 年4-6%，增加至2018 年的8-9%；2）公司主动收缩供应链金融业务。从现金流来看，1Q18-1Q19 有四个季度经营性现金流为正，回款能力增强。

分业务来看，深度业务（380 分销平台）仍然占收入/毛利润的58%/65%，但是收入增速下滑至1%，广度业务（上下游客户）收入和毛利润占比分别为24%/14%，收入增速仍较高为19%，全球采购平台和宇商金控分别有13%/88%的收入下滑。

1Q19 业绩略差于预期：根据2 月28 日发布的业绩预告，归母净利润下滑区间为60-90%，实际下滑了80%，靠近预告下沿。主要原因为公司用较低成本资金置换出高成本的资金仍需时间，1Q19有效利率较4Q18 下降1.5ppt 至7.7%，但仍远高于1Q18 4.4%的水平。另外怡亚通预计1H19 业绩同比下滑60-85%，对应2Q18 净利润为0.1-0.9 亿元，对应2Q19 净利润同比降幅为34-94%。

发展趋势

向前看，国资入股将降低融资成本并未改变，但是所需时间或许长于投资者此前预期，另外我们也建议关注怡亚通精简业务和提升人效方面的努力。在供应链业务方面，公司将会加强与地方政府的合作，提高飞利浦、博世、日本MTG 等大品牌服务能力。

盈利预测

考虑到财务成本降低慢于我们预期，我们下调2019/20e 盈利68%/59%至2.3/3.6 亿元。

估值与建议

公司当前股价为5.78 元，对应19/20 年54/34 倍P/E。我们暂维持中性评级，维持目标价5.5 元（对应5%下跌空间），目标价对应19/20 年51/32 倍P/E。

风险

宏观经济失速，融资利率高企，现金流恶化。