业绩回顾

1Q23 业绩低于我们预期

公司公布1Q23 业绩：1Q23 营收同比-10.5%；归母净利润/扣非归母净利润分别同比-48.1/-33.0%；

毛利率/销售费用率/管理费用率/归母净利润率/扣非归母净利润率分别同比-4.4/+1.0/+2.5/-5.7/-2.6ppt。

此番业绩低于我们预期，主因海外植提业务需求偏弱及成本偏高的综合影响超我们预期。

发展趋势

海外需求边际趋弱，植提糖价格下降致收入下滑，迭加成本上行综合致毛利率下滑4.4ppt。公司核心客户芬美意1Q23 订单履行1494 万美元，同比下滑12.8%，主因整体海外需求偏弱，公司定价随需求下滑而下移所致；同时迭加2022 年储备原料价格处于高位，或致全年成本高位运行，1Q23毛利率同比下滑4.4ppt，迭加疫情影响减退后的销售费用率及管理费用率上行，综合带来归母净利润率下滑5.7ppt。

往后展望，我们认为植提糖因存替代率提升逻辑而略优于甜味剂行业整体的子赛道逻辑仍存。同时我们建议关注以下要点：

1）公司与核心大客户芬美意在框架协议期后的续约进展情况，即基本盘的稳定性；

2）公司当前以份额为导向的意图较为明确，降价的同时，公司在行业下行周期储备甜菊糖产能，公司预计新产能2024 年初落地，我们预计公司在周期拐点处或因更高定价权、更大份额而释放更大利润弹性；3）国外CBD 业务或仍在上游供给端出清阶段，贡献利润或尚需时日。

盈利预测与估值

由于海外经济表现偏弱迭加成本压力超我们预期，我们下调2023 和2024年盈利预测19%和11%至1.9/2.8 亿元，对应下调目标价17.2%至9.58元，目标价对应2023/24 年38/25X P/E，当前股价对应34/23X P/E，较目标价有9.5%上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

芬美意续约不达预期、植提糖需求回落致产能落地馒于预期、贸易摩擦影响植提糖收入、CBD 业务宏观政策风险、新业务拓展慢于预期、原料价格剧烈波动、大股东股权质押风险、合成甜菊糖昔产能大幅扩张致行业价格战。