国防军工是科技立国、军事强国的战略性产业，迈入高景气度持续兑现期。世界百年未有之大变局加速演进，国防军工产业作为科技立国、军事强国的支柱性产业，是所有科技战的最高阵地，战略地位凸显。军工产业在2021 年迎来重大变化：国防政策变化，即“强军目标稳步推进”转变为“全面备战能力建设”；装备发展变化，即主战装备由“研制、定型、小批”进入到“放量建设”；映射到资本市场的变化，即军工投资由“主题投资”转变为“基本面投资”时代。目前，军工板块高景气从预期阶段进入到持续兑现时期。

展望2021 下半年：产业链交付节奏提速，新扩产能拉动的新订单需求或显现。

军工全产业链交付节奏提速，但备战的迫切性尚未被市场充分认识，现在的装备的需求非常旺盛，军工产业链更多应考虑供给的问题。2020Q3 军工上游订单明显环比提速，按照飞机、航发交付周期分别是10~12 月、8~10 月，因此2021Q2 开始主机交付节奏或将提速。中航沈飞、航发动力Q2 营收环比Q1 分别增长74.94%、69.47%，主机交付提速明显；上游电子元器件、原材料等企业业绩持续高增长，如紫光国微、抚顺特钢、振华科技2021Q2 归母净利润同比增长分比为160.49%、150.52%、115.16%。

展望Q3~Q4：以航发产业链为例，2021H1 末航发动力、钢研高纳、图南股份存货比2020 年末分别同比+37.38%、+44.9%、24.35%，表明短中期收入的增长潜力很大。重要的是，大部分军工企业随着产能的扩充以及规模效应，Q3/Q4 盈利维持环比向上趋势；而且随着中下游的扩产，上游的订单也或将在Q4 呈现单月向上增长的态势。

展望未来：2021 中报大额预收款锁定3~5 年高景气度，应赋予确定性溢价。

1、量的确定性：2021H1 末中航沈飞、洪都航空、航发动力合同负债分别为377.37亿元、72.94 亿元、248.23 亿元，大额预收款直接锁定未来3~5 年军工大单，产业链上企业业绩高增长确定性强、经营性现金流也会改善。重要的是，量的弹性来自于备战需求对量的扩充。此外，军工行业严格的准入壁垒铸就很好的竞争格局，企业将获得高确定性的成长。

2、盈利的弹性：1）价格方面，当前装备发展最核心的是扩产而非降价，而且受降价影响的多是没有核心竞争力、竞争格局又很差的企业，真正有核心竞争力的企业，即使有降价压力也可向产业链转移。2）军工企业规模效应随着装备批量加大后将逐步显现；3）军工企业治理的不断改善也将进一步提升盈利能力。

展望未来5 年，军工板块企业净利润增长的中位数预计在30%-40%，但是不少军工企业切换到明年估值仅30-40X PE，军工高确定性的溢价尚未在市场体现，随着下半年业绩、订单的持续兑现军工板块或将迎来确定性溢价的行情。

展望长期：与美对标装备差距很大且补缺口不会一蹴而就，军事对抗发展牵引装备持续升级换代。国防与经济实力需要相互匹配在美股的结果是过去40 年军工板块年化收益率排名第4，目前我国武器装备与美对标差距很大，武器装备补缺口也是长周期的过程。此外，军工技术对抗发展刺激军费持续投入，武器装备持续升级换代带动装备产品线愈发丰富从而带来长期成长。

投资建议：立足长期成长，“赛道+卡位”优选军工核心资产。选择标准：1）具备长期成长逻辑，未来5-7 年业绩高增长时期估值能够维持甚至扩张，军工长期成长模式包括：产品在不断更迭的装备上持续渗透、向商用航发等民用领域拓展、产品种类拓展；2）治理结构好或者转好，能够持续释放业绩；3）优选卡位核心的军工企业，执行业之牛耳的企业估值溢价突出。具体选择军工领域中长赛道、高壁垒、高增长且治理结构好或向好的核心军工资产。

1、军工高增长细分赛道的核心卡位企业。在细分赛道上拥有极高市占率，其订单节奏决定整个产业链的交付，作为军工基石产品在新兴装备上渗透率会不断提升，如：

抚顺特钢、紫光国微、中航高科。

2、军工主机厂或核心分系统厂商。以几乎垄断性的产业地位充分享受行业红利，一旦有新装备列装带来几十年的营收增长，随着规模效应、治理结构改善等，盈利能力将持续改善，如：中航沈飞、航发动力、湘电股份、航发控制、中航西飞、洪都航空、航天彩虹。

3、拥有强拓展能力的军工企业。备战红利结束后依然可以通过技术、产品的扩张获得长期成长，如：振华科技、西部超导、西部材料、上海瀚讯。

4、军民融合式成长的军工企业。依托产品竞争力、市场化机制等，在军民用领域可以获得长足发展，如：中航光电、应流股份、睿创微纳、宝钛股份。

风险提示：军工产业链交付、扩产释放低于市场预期。