核心观点：

基本面回顾与展望：预计全年投资+10.7%，销售面积+2.9%。销售方面，年初市场热度较高，区域上东强西弱，一二线涨价，三四线走量。

下半年，随着流动性收紧和货币供应量的下降，成交及投资端都面临增速下行压力，开竣工在地产周期平滑后，将逐步向销售水平靠近，弹性趋势将逐步收敛。预计21 年全年销售面积、金额增速分别为+2.9%、+11.0%，行业投资+10.7%，开工及竣工增速分别为+2.2%、+6.8%。

两集中：总量略增，供应节奏加剧竞争，绿档企业优势明显。首批20城成交建面9545 万方（占20 年28%），出让金9015 亿元（占20 年39%）。按照3 批次供地测算，预计22 城全年出让金3 万亿，增长12%，但上半年供地计划仅完成1/3。质量方面，整体配建比例14.6%，溢价率15.8%，全成本口径毛利率29.1%。扣除自持部分成本的结算毛利率为14.8%。竞争激烈程度较高，但有明显的冷热分化，华东核心资产遭遇大量资金追捧，而非热点城市则具备较好的利润率。出让规则方面，勾地毛利率最高（29.5%），拼运气（限地价+摇号/一次出价）次之，拼实力（限地价+竞配建）最激烈（利润率极低的城市都是竞配建拍出来的）。北京“竞品质”规则或将在第二轮得到推广。从拿地企业来看，除融创外，拿地较多的均为老牌绿档企业，红档和民营地产公司支出谨慎，本地房企依然具备稳定竞争力。

供给侧改革：供给端政策加剧融资市场格局大幅变化。上半年地产行业端融资明显收紧，各渠道融资规模21Q1 下降1%，行业有息负债余额下降2%。三道红线及贷款集中管理背景下，房企供给侧核心融资能力，体现出极大的差异。低融资成本（<5%）的绿档企业前5 月发债规模增长9%，中、高融资成本的企业同比下降11%、40%，高融资成本的企业融资上行26bp，且21 下半年到期压力更大（6-12 月月均到期/1-5 月月均发行，低、中、高成本房企分别为50%、109%、124%）。

前5 月红橙黄绿四档拿地力度分别为19%、23%、35%、43%从供给端向销售端的传导体现的更加明显。且通过研究利润集中度发现，只有头部公司的利润（新增资本规模）集中度是在提升的，中型企业增收不增利，也会导致实际投资能力的增长受限。

板块投资方面，供给侧改革整体有效，非上市中小民企压力较大，上市房企中，头部绿档房企在融资、投资方面具备绝对优势。行业格局加速改善。结合地产行业处于历史底部估值水平估值，相对21 年平均动态PE 仅5.3x，推荐具备管理红利的企业。

风险提示。未来基本面表现不及预期；融资环境进一步收紧；供地不足配建比例提升导致行业利润空间下行；行业出清带来情绪扰动。