核心观点：

定增募投不超过70.91 亿元，打造耦合循环经济闭环。公司发布定增预案，拟向不超过35 名的特定投资者发行不超过6.16 亿股（不超过总股本30%），募集资金不超过70.91 亿元，扣除发行费用后预计投入循环化钛白粉深加工项目7.93 亿元、水溶性磷酸一铵资源循环项目7.86 亿元、年产50 万吨磷酸铁项目33.85 亿元，剩余21.27 亿元补充流动资金，打造“硫-磷-铁-钛-锂”耦合循环经济产业链发展闭环。

循环延伸产业链，迎接铁锂大宗化趋势。我们预计2025 年动力电池进入TWh 时代，对应磷酸铁锂材料将达200 万吨级别，接近小型化工品规模，同时技术迭代趋于平稳，磷酸铁锂材料将兼具精细与大宗属性，为化工企业进入创造优势条件。公司凭借铁源和磷源等一体化优势展开布局，通过废酸循环和亚铁循环，一方面降低钛白粉副产物硫酸亚铁处理成本，一方面结合磷化工解决磷酸铁锂中磷（10%）和铁（<5%）来源，打开降本空间，同时钛矿副产品元素丰富，用于生产铁锂材料可节省锰、铝等元素掺杂改性的环节，可形成较强成本竞争力。

扩产迎接钛白粉景气周期。2020 年下半年以来受海外需求复苏带动，钛白粉供需转紧，截至2021 年5 月钛白粉价差涨幅逾65%。公司积极扩产迎接景气周期，有望受益价格上行带来的盈利扩张。同时，公司优化产业结构，通过推进年产30 万吨循环化钛白粉深加工项目，提升产品附加值。

盈利预测与投资建议。公司扩产钛白粉迎接涨价周期，循环延伸布局磷酸铁锂，盈利有望扩张，强化成本优势。预计2021-2023 年EPS 为0.45、0.48、0.61 元/股，考虑可比公司估值水平，给予公司21 年35倍的市盈率，对应合理价值15.62 元/股，给予“买入”评级。

风险提示。钛白粉需求不及预期；产能投建进度不及预期。