行业近况

全球被动元件龙头近期发布1Q24（统一表述日历年）业绩，整体来看，被动元件业务1Q24 收入同比增幅扩大、环比呈现弱季节性，但盈利能力仍承压：村田收入2,356 亿日元，同/环比+19%/-5%；OPM为23.5%，同/环比+1.4ppt/-1.5ppt。TDK收入1,385 亿日元，同/环比+1%/-2%；OPM为2.7%，同/环比-8.2ppt/-10.4ppt。三星电机收入10,230 亿韩元，同/环比+24%/+5%；OPM为9.3%，同/环比+2.6ppt/+3.0ppt。国巨收入285 亿新台币，同/环比+9%/+4%；OPM为17.4%，同/环比-1.2ppt/-1.1ppt。

评论

行业景气度稳中向好。从村田的经营情况来看，1Q24 BB-ratio 八个季度以来首次回归1 以上，达到1.05；MLCC 稼动率环比维持在80~85%，村田预计24 财年的稼动率在相对合理的生产计划下有望达到85~90%。各公司库存基本回落至1Q22 水平，而渠道库存方面，我们预计去化或接近尾声。展望后市，各公司均给出了稳健复苏的指引，村田/TDK 预期下一财年被动元件收入同比增长8.5%/4~7%。

通用计算需求有望复苏，AI 展现强劲动能。1Q24 各厂商同/环比增速分化，我们认为主因下游结构和客户结构差异，包括1）三星与苹果新机发布的时点不同，2）新能源汽车需求稳健，3）AI 服务器为中国台湾和韩国厂商带来增量，4）ICT 和工业需求仍疲软。往后看，龙头厂商预期PC 和服务器需求或于2Q24 至2H24 逐步回暖，同时乐观看待AI 相关终端的需求驱动，一方面高端被动元件（包括小尺寸超高容MLCC、高功率密度电感等）的占比提升促进ASP 上移，另一方面被动元件单机用量增长，根据TrendForce，英特尔Meteor Lake 或为PC 带来90~100 颗（约10%+）MLCC 的增量，而AI 服务器较通用服务器的MLCC 用量有望大幅增长。

降价导致各厂商盈利能力承压。随着稼动率逐渐回升，各厂商经营利润率趋于稳定，但1Q24 环比仍有微降，主要系产品持续降价。其中，村田表示1Q24 价格压力主要来自车规产品新价格的执行，公司预计后续降价压力有望缓和。伴随稼动率及成本改善，我们认为行业利润率或将企稳。

估值与建议

建议关注全球龙头稼动率及价格变化情况。国内厂商方面，建议关注高容持续放量的MLCC国产龙头三环集团（下调目标价，引入25 年盈利预测）、风华高科（未覆盖），与行业景气度强相关的载带厂商洁美科技（未覆盖），手机及车载新品高增长的精密电感龙头顺络电子。

风险

下游需求不及预期；行业竞争加剧；产品价格及利润率下降。