核心观点：

疫情推动线上娱乐、办公、购物景气度提升，直播带货作为新兴的线上购物方式，兼具娱乐和效率属性。根据直播眼数据显示，截至2 月26 日，淘宝直播主播开播数量超过3.4 万，供给恢复比率超过70%；淘宝直播日观看人次（UV）超过1 亿，超过节前水平，直播带货供需均逐步恢复。1 月19 日拼多多携“多多直播”强势入局，依靠“场景化优势”、“低价好货”、“历史包袱轻”等优势，有望推动市场延续高增长。我们认为从中长期看，直播带货是“内容富媒体化”、“购物场景互动化”、“电商模式效率提升”的必然产物，推动整个营销和电商价值链的重塑。重点推荐：1）流量平台，芒果超媒、阿里巴巴、拼多多、哔哩哔哩；2）MCN 及营销服务，蓝色光标、世纪华通、华扬联众、天龙集团、新文化等；3）第三方服务厂商，值得买、中国有赞、微盟集团等。

评论：

供需：主播开播、观看人次逐步恢复，实体线上化加速根据直播眼数据统计，自除夕至2 月26 日，淘宝直播主播开播数量从0.83 万上升至3.4 万，按照12 月平均开播主播数计算，主播供给恢复率从17.2%上升至71.0%。考虑到12 月份是电商旺季、1-2 月份是电商淡季，主播供给已逐步恢复。

其中，2 月5 日李佳琦在微博和淘宝同时开播、1 月31 日薇娅也恢复正常直播节奏，随着开播常态化，头部网红在售商品数量已恢复春节常态水平

自除夕至2 月26 日，淘宝直播日观看人次从3170 万上升至1.03 亿，提升225%。其中薇娅年后直播的观看量超过1900万，超过年前1200 万的水平；李佳琦观看量超过1500 万，亦超过年前1100 万的水平，疫情间接推动直播带货用户提升。淘宝直播涨粉数也表现出同样的趋势，所有淘宝直播主播日涨粉数量从100 万上升至800 万。

供应链尚未完全恢复，实体产业加速线上化。全国物流供应端已陆续恢复，工厂也逐步开始复工，但仍有一定影响；直播带货对供应链有很强的依赖性，仍受到波及。此外，由于线下惨淡，越来越多的实体品牌尝试线上销售，如良品铺子、七匹狼、幸福西饼、太平鸟等企业纷纷尝试直播方式弥补线下损失。各平台也加大流量扶持力度：淘宝对2 月新开播商家奖励公域流量及推荐、快手则是对于品牌主零门槛入驻及免保证金等费用、抖音对全国线下商家推出3 亿流量扶持。

趋势：拼多多强势入场，直播电商渗透率有望加速继淘宝直播、京东、微博、抖音、快手之后，拼多多也加入直播电商行列，并且开启“无门槛入驻”、“流量扶持”等方式推进直播业态。经过多年高速增长，2019 年线上实物零售总额达8.52 万亿，占社会消费品零售总额的20.7%；其中传统品类如消费电子（线上渗透率40%+）、服装与鞋（线上渗透率30%+）渗透率都步入高位，电商行业已经从量变转为质变。2019 年直播带货整体规模约3500 亿（其中淘宝直播2000 亿+、快手直播接近千亿），占整个电商市场规模不足5%，仍存在较大渗透空间。淘宝直播未来三年计划GMV 超过5000 亿，拼多多加入将有望加快行业发展进程。

直播带货是一场品牌营销重塑的革命：传统的“品牌+渠道”的护城河面临挑战。1）直播带货推动信息对称：以往品牌通过抢占消费者心智，降低消费者决策难度，比如洗发水不会买没听说过的牌子，但现在品牌势能下降，网红达人推荐可以帮助用户快速决策。2）媒介分散、品牌触达消费者成本攀升：过去媒介集中度高，央视的标王基本都一炮而红，而现在手机应用众多，新客户的获得成本逐步提高。3）媒介与渠道合一：各种媒介开通了电商渠道功能（如抖音、快手等），品牌加持力下降。

我们认为多多直播将迎来快速发展期，有望步入淘宝、快手等直播带货第一梯队。1）直播带货对主播的内容能力、销售能力、选品能力都有着很高的要求，拼多多源头好货和购物场景在直播带货领域都有着良好的基础；2）拼多多流量多来源于“限时秒杀”等活动，对搜索依赖较小，也就是对公域流量控制相对较低，历史包袱轻，平台推进更为容易；3）拼多多运营能力强，其社交裂变能力亦可以运用在直播领域，比如现金红包等（关注主播后可得现金红包，后续邀请好友助力领取）。

本质：直播带货=“人肉聚划算”，高效率打造四方共赢效率提升是电商模式持续的基本要求，而性价比则是直播带货的重中之重。网红带货可以戏称“人肉聚划算”，网红兼顾了“什么值得买”的买手以及“拼多多”的低价爆款的功能。什么是效率？相比于传统电商0.4%的转化率，头部网红的转化率可以达到20%。（转化率指观看直播用户购买的比率）直播带货是四方共赢的商业模式：

1. 对于平台，直播是个蓄水池，不仅能够很好的留住用户，还能够满足流量平台内的主播商业化需求从而维系整个内容生态。对于电商平台来说，直播带货可以沉淀更多用户。

2. 对于商家，淘宝站外引流可以提升自身店铺和产品在淘宝/天猫的搜索权重，从而节省大量的营销开支，尤其对于没有历史销量的新品，头部主播一场数万以上的销量可以使新品排到搜索前列。不仅是权重，如此强大的带货能力与拼多多模式也有异曲同工之妙，“低价+赠品”的模式在网红的推动下可以实现薄利多销。

3. 对于粉丝，“OMG”固然重要，但长期高利润率的“洗粉”模式必不长久，主播的“选品能力”和“优惠”更为关键。与明星代言不同，其代言的产品有着高销量（也有一些滑铁卢产品）、适当溢价（证明明星的影响力）以及周边赠品（激发粉丝购买或应援欲望），并且大部分产品实际上明星都没有用过，这就是明星的纯流量效应。直播带货主播则必须兼具选品的眼光以及低价优惠。

4. 对于主播/MCN，赚钱与涨粉并行。通常主播会收取单链费用和抽成，根据品类的抽佣不同，未来也可能会有一些自有品牌，收入可观。更容易被忽略的是“低价优惠”是可以吸引更多粉丝的，并且直播电商的黏性要远高于直播打赏，从而进入“粉丝数量与对商家议价能力”共同促进的正向循环。

投资建议： 行业红利正当时，平台、MCN、第三方服务商全产业链受益整体来看，直播电商行业仍处于快速成长期，存在着流量红利，越来越多的平台、MCN 机构、品牌方的加入会推动行业的持续发展。直播电商有着典型私域流量的特征，随着公域流量价格上升、流量越来越集中在头部平台以及大的品牌商手中，中小厂商需要低成本维护用户的渠道，直播电商是非常有效的方式。不同于公域流量完全掌握在平台手中，私域流量更强调内容创作者/商家的重要性，我们认为平台、MCN、第三方服务商都将受益。

1. 平台：既包括电商平台，也包括短视频等内容平台。对于内容平台来说，直播电商意味着“变现模式”、“用户时长”以及“主播生态”，对于快手这类倾向于私域流量的平台更为重要（从某种角度上说，App 内直播带货会降低抖音广告的商业化潜力），尤其是在“主播生态”方面，主播涨粉赚钱才能有更高的黏性和内容产出意愿，从而构建良性的内容生态。对于电商平台来说，直播电商意味着“高转化”、“创造需求”、“用户时长”，电商内容化提高转化（文字-图片-视频-直播，是表现力和互动的提升）、内容电商化创作需求（基于信任的推荐逻辑）。重点推荐：芒果超媒、阿里巴巴、拼多多、哔哩哔哩等标的；

2. MCN 及营销服务：电商的MCN 与直播打赏的MCN 等差异性较大。很多人诟病MCN 存在着“主播变红议价能力过大”、“竞争激烈机构附加值低”等问题。事实上，电商类MCN 有如下优势，1）直播电商的主播生命周期远高于直播打赏，也就是“内在”比“外在”更长久；2）更深入的管理供应链，性价比是主播持久的必要条件，电商MCN对供应链的把控能力极为重要；3）主播依赖平台而MCN 掌握着账号；4）各大平台处于流量红利期，都对MCN提供相应的扶持政策。同时营销服务机构连接流量平台与品牌广告主，具备良好的转型基础且具备显著的价值链提升可能，在新一轮电商及营销变迁中有望迎来新生机遇；重点推荐：华扬联众、天龙集团、新文化、世纪华通、蓝色光标、中广天泽等；

3. 第三方服务商：充当淘金热“卖水”的角色，包括第三方数据支持、运营支持、系统支持等厂商。行业红利推动第三方服务使用的客户数量、增长的GMV 又推动客户的支付意愿，第三方服务商也将处于快速增长。推荐值得买、中国有赞、微盟集团等标的。

风险提示

1、供应链、物流复工不及预期；2、宏观经济风险；3、行业竞争加剧风险等。