点评:

公司产品去年下半年价格下跌：安纳达主要产品是金红石型和锐钛型钛白粉。夏季是钛白粉消费的传统淡季，但是去年7-8月间，钛白粉出口量有增无减，价格逐步上调。从9月开始，随着经济危机的不断深化，钛白粉下游需求减弱，而贸易商以及下游客户端的库存维持在高水平，产业链中整体出现供过于求，价格开始逐步下跌。从夏季22000元/吨以上，在一个月内跌幅接近20%，因此令安纳达在此后的四季度中业绩大幅下降。

钛白粉全行业限于产能过剩困局：长期来看，由于钛白粉这一产品基本不具备技术壁垒，国内产业集中度较低，国内市场2010年的产量约为147万吨，供需基本呈现平衡状态，但产能达到230万吨，已经过剩约40%。今年的行情令许多生产厂家大量扩产，全部建成后预计到2015年总产能将在现在基础上再翻一倍。从需求量上来说，涂料占到了钛白粉60%的下游用量，但我国涂料行业十二五规划中全行业的增速年均仅为10%，未来钛白粉产能利用率低下已经无法避免。因此从长期来看钛白粉产能过剩对该行业盈利能力形成巨大影响。公司钛白粉生产工艺与国际存在技术差距：钛白粉的生产工艺有硫酸法和氯化法二种。其中硫酸法耗能高，产品质量较低，环境污染大，国际上属于正在逐步被取代的方法。目前国际氯化法的产能占据60%以上，污染环境的硫酸法仅占不到40%。而据统计中国目前新建的项目中就有超过70%采用发达国家基本不再新建的硫酸法。目前安纳达所使用的生产工艺也均为硫酸法，从环保和品质上来说存在相当的风险，可替代性也较强。

钛矿资源制约行业发展：就钛矿全球的分布而言，中国的钛铁矿资源储量丰富。但是我国的资源品位较低，难以冶炼，因此生产所需的矿石还需要国外进口。目前我国进口依存度高，作为我国重要钛矿源头的越南从2012年起开始限制钛矿出口，将进一步为原材料供给造成压力。去年底以来，太白粉的价格有所回稳，但是国内攀钢钛铁矿报价却一路上涨，体现了目前行业所面临的成本压力日甚一日。业绩预测与投资建议：尽管去年公司业绩整体增速加快，但是行业快速扩容产能过剩的风险较大。

春夏之交是钛白粉行业的传统旺季，但是经济形势和行业形势对于安纳达来说均处于不利情形。我们预测2011，2012和2013年公司EPS分别为0.27，0.23和0.38元，对应目前股价PE分别为61.6，72.3和43.8倍，给予“观望”评级。

风险因素：钛白粉旺季不能如期到来，产品需求下滑，行业产能过剩