事件：

2022 年前三季度，公司实现营业收入68.34 亿元，yoy-18.91%，实现归母净利润10 亿元，yoy+137.09%。其中，单三季度实现营业收入29.08 亿元，yoy+3.08%，实现归母净利润4.17亿元，yoy+120.38%。

截止2022Q3 末，公司固定资产73.90 亿元，较二季度末增长21.16%；在建工程12.97 亿元，较二季度末减少42.04%；生产性生物资产11.56 亿元，较二季度末增加23.03%。

我们的分析和判断：

1、生猪出栏稳健增长，成本下降趋势显著。

1）2022Q1-Q3：出栏309 万头，yoy+10%（其中仔猪约17 万头，肥猪销售约292 万头）。销售均价上，生猪销售均价16.57 元/kg（肥猪销售均价16.64 元/kg），yoy-18.28%。盈利方面，由于2022Q1 和2022Q2 销售均价仍然较低，因此估计公司前三季度生猪仍有经营性亏损。

2）2022Q3：出栏101 万头，yoy+6%（其中仔猪约14 万头，肥猪销售87 万头）。销售均价上，生猪销售均价22.88 元/kg，环比+50%。销售体重上，仔猪销售占比提升降低生猪（包含种猪和仔猪）出栏均重，估计三季度生猪出栏均重约为108kg，环比-14%。猪价超预期上涨带动养殖业绩扭亏为盈，估计公司单三季度头均盈利超450 元/头（估计2022 年单二季度生猪头均亏损300+元），公司单三季度生猪业务经营盈利约5 亿元左右（估计2022 年单二季度生猪经营亏损约3~5 亿元）。

2、聚焦生猪产业链，未来增长可期。

1）产能方面，公司育肥产能储备充足，自建+租赁+合作农户可实现育肥产能年出栏800-1000万头；剔除史记后公司能繁母猪存栏量仍稳步增长，截止9 月底，公司能繁存栏约30 万头（2022H1 末，能繁母猪存栏量约26 万头），公司预计到22 年年底能繁母猪将扩张到40 万头，进一步支撑后续生猪出栏增长，我们预计其有望支撑公司23 年800 万头的生猪出栏目标。

2）成本改善，公司通过提高产量，降低摊销费用，公司单公斤摊销费用从约2.5 元左右降至约1.9 元左右，改善较为明显；此外通过提升养殖效率、降低死淘率以及猪场舒适度改造等多种方式改善成本，三季度断奶仔猪成本已降至约360 元/头（2022Q2 约450 元/头），伴随着断奶仔猪成本的下降，我们预计公司后续成本有望获得进一步改善。

3）资金方面，公司资产负债率略有下降，截止2022Q3 末资产负债率降至76.45%（2022Q2末资产负债率78.68%）。后续资金上，一方面随着行业猪价回升、成本下降，公司资金压力也有望进一步获得缓解；另一方面，公司定向增发持续推进当中，若定增落地，公司有望获得8 亿的资金补充流动性，为公司后续出栏量增长提供一定的资金支持。

3、投资建议：

维持“买入”评级 。公司当前市值对应2023 年出栏量，头均市值不到2000 元/头，处于重置成本线附近，且头均市值处于历史底部区间，向上空间可观。预计2022-2024 年实现营业收入127.20/218.88/249.97 亿元， 同比+21.07%/+72.07%/+14.20% ； 实现归母净利润19.47/34.01/32.66 亿元，同比+143.64%/+74.69%/-3.99%。参考公司头均市值的历史数据，以及结合未来景气周期猪价及成本带来的盈利空间，我们认为头均市值向上空间可观。

风险提示：疫情风险；猪价不达预期；政策变动风险；出栏量不及预期。