事件：

公司公告2014年年报，实现营收15.51亿元，同比增长22.98%，归母净利润2.92亿元，同比增长45.52%。

公司公告2015年1季报，实现营收3.69亿元，同比增长24.73%，扣非归母净利润0.49亿元，同比增长47.75%。业绩增长符合预期。

点评：

从公司本身来说，公司具备优秀的制造业基因。成本控制能力出色，同时以综合收益为导向的投标战略保障公司产品单价高于行业平均水平，综合保障了公司产品的高毛利率。

从行业发展来说，整体智能卡封装行业已走向成熟，行业未来将向两个方向发展：（1）具备优秀制造能力的企业将逐步占据更大的市场份额；（2）更多的企业将从“制造”向“服务”转型。我们看好恒宝同时在这两个方向的发展。

传统业务方面：

金融IC卡出货量大幅增长，推动公司营收增长。（1）我们预计公司14年金融IC卡出货量约1亿张，市场占有率约15%，预计15年全市场金融IC卡出货量约7.5亿张，我们认为恒宝的份额将提升至20%左右，出货量约1.5亿张，增长50%；（2）预计15年恒宝金融IC卡的中标价格约在7.5-8元之间，单价下滑18%左右，但考虑到芯片价格的下降以及公司出货量的增长，预计产品毛利率将维持大体稳定；（3）考虑到目前金融IC卡业务约占公司整体营收的70%，预计15年公司营收、净利率仍将保持较快增长。

税控盘业务有望在今年释放大量业绩。（1）“营改增”重塑税务结构，预计我国税控盘市场将迎来持续扩张；（2）恒宝作为国家税控产品入围资格供应商，预计将率先受益于这一市场的发展；（3）我们预计15年公司税控盘出货量约30-50万只，将为公司贡献近0.6-1亿元净利润。

其他传统业务稳定增长。我们预计公司15年SWP-SIM卡出货量约3000万张，居民健康卡、4G SIM卡预计也将保持较快增长。同时社保卡、城市一卡通等预计出货量保持稳定。综上，我们判断公司15年整体业绩仍将保持快速增长。

转型业务方面：

公司的转型目标是从硬件制造厂商向软硬件一体的平台化厂商转变。随着智能卡行业的逐步成熟，硬件制造环节所创造的价值附加值有限，平台运营和服务成为行业的下一块蛋糕，全球智能卡巨头金雅拓计划到2017年在平台运营和服务业务领域实现10亿美元收入，相比2012年的营收规模增长2.5倍，我们相信这也是国内的智能卡公司必然的转型方向。

我们判断公司最可能基于mPOS产品推动转型。（1）我们预计公司将结合mPOS产品开发商家ERP管理系统，可以实现商家每日流水、存货等管理，进而可以在此基础上实现商家会员管理、优惠券的分发、O2O、借贷征信系统等业务；（2）基于mPOS开展业务需要收单方资质、线下商户资源，参考公司之前成立5亿元移动支付安全产业基金，我们看好公司在此类领域的外延并购前景；（3）该业务的难点在于线下商户的推广，我们预计公司可以借助地方银行以及地推公司来实现；（4）公司转型符合智能卡行业发展大趋势，将利好公司长远发展。

盈利预测与估值定价。我们预计恒宝股份2015-2017年销售收入分别为23.19/29.90/37.01亿元，对应的净利润分别为4.32/5.20/6.49亿元，对应的EPS分别为0.61/0.73/0.91元。我们认为公司金融IC卡、税控盘等传统业务保持高速增长，软硬件结合转型方向明确，看好公司长期成长性。上调公司12个月目标价至27.45元，对应2015年45倍PE，维持“买入”评级。

重申我们的判断：公司质地优秀，业绩高增长有保障，转型推动长远发展，当前价格安全边际充分，继续坚定推荐！

主要不确定因素。金融IC卡价格下降过快、税控盘出货量低于预期。