2024Q1归母净利 5667.7 万元，同比扭亏为盈

公司发布2023 年报和2024 年一季报：2023 年实现收入190.3 亿元，同比增长12%，实现归母净利润-13.63 亿元，2022 年归母净利润2.8亿元；2024Q1 实现收入37.8 亿元，同比下降2.9%，实现归母净利润5667.7 万元，同比扭亏为盈。2023 年公司主要业务利润构成，养殖业务-15.1 亿元，饲料1.25 亿元，制药1 亿元，蛋白油脂0.43 亿元，玉米收储-0.88 亿元；2024Q1 主要业务利润构成，养殖业务0.1 亿元（其中，减值转回1.86 亿元）、饲料4500 万元、制药5000 万元、蛋白油脂-1200 万元、玉米收储亏损1800 万元。

l 2023 年出栏目标顺利完成，2024Q1 生猪完全成本降至16.3 元/公斤2023 年，公司生猪出栏量281.58 万头，同比增长39%，全年280 万头出栏目标顺利完成。2023 年，公司养殖业务亏损15.1 亿元，其中，年底计提减值准备4.54 亿元，若扣除减值准备影响，养殖业务实际亏损10.56 亿元。2023 年公司育肥猪完全成本整体呈现下行趋势，上半年18 元/公斤，Q3 降至17.4 元/公斤，9 月、10 月进一步降至16.5 元/公斤，年底受非瘟疫情、饲料养殖业务清理影响成本出现大幅反弹，据我们测算，11-12 月公司育肥猪完全成本约18 元/公斤。

2023 年9 月至今，公司能繁母猪存栏量稳定在14 万头，PSY 逾24 头，为2024 年300-350 万头出栏目标奠定坚实基础；2024Q1，公司生猪出栏量64.72 万头，同比增长13.7%，下半年生猪出栏量有望明显提升。

2024Q1 公司养殖业务盈利0.1 亿元，若剔除减值转回1.86 亿，养殖业务亏损1.76 亿元，1-3 月育肥猪出栏价格分别为13.07 元/公斤、13.27元/公斤、13.72 元/公斤，据我们推算，2024Q1 公司育肥猪完全成本已降至16.3 元/公斤。

l 公司饲料、疫苗业务稳健增长

公司饲料和疫苗业务稳健增长。2023 年，公司饲料业务收入64.9 亿元，同比增长17.4%，饲料收入占营业收入比重34.1%，饲料销量（含内销）280.41 万吨，同比增长20.8%，毛利率10.2%，同比提升0.4 个百分点，吨毛利235 元，吨净利44.6 元。2023 年，公司制药业务收入9.96亿元，同比增长5.9%，制药业务收入占营业收入比重5.2%，动物疫苗销量17.4 亿头份，同比增长33.2%，毛利率62.6%，同比下降1.5 个百分点。2024Q1，公司饲料销量（含内销）66.9 万吨，同比增长13.5%，吨净利67.3 元；动物疫苗收入3.37 亿元，同比增长13.1%。

l 生猪逻辑转向猪价反转，出栏均重、南方暴雨影响周期高度2022 年12 月-2024 年3 月，官方能繁母猪产能去化约9%，市场逻辑已从产能去化转向猪价反转。今年以来，生猪价格明显强于市场预期的原因是，2023Q4 北方疫情造成生猪提前出栏，春节前大体重猪集中出栏造成节后大体重猪相对短缺，标肥价差、压栏、二次育肥对猪价形成支撑。从当前时点看，生猪均重变化、南方暴雨天气对疫情的影响，将影响本轮猪周期价格高度。

投资建议

公司各项业务稳步扩张。我们预计2024-2026 年公司生猪出栏量350万头、400 万头、450 万头，实现营业收入228.17 亿元、265.19 亿元、284.41 亿元，同比增长19.9%、16.2%、7.2%，对应归母净利润5.08亿元、17.59 亿元、14.53 亿元，归母净利润前值2024 年12.94 亿元、2025 年11.56 亿元，本次调整幅度较大的原因，修正了24-25 年生猪出栏量和猪价预期，维持“买入”评级不变。

风险提示

疫情；猪价上涨晚于预期。