投资要点

势不可挡：互联网深入骨髓，消费升级体验至上。经过几年发展，互联网已经对服饰行业产生多维度深刻影响，体现在：1. 网购规模举足轻重，2015年服饰网购占比达36%；2. 催生新市场（三四线市场急速扩张/农村电商）、新资源（跨境电商整合全球资源）、新特点（社交电商去中心化）和新模式（定制/预售）等；3. 云计算/SaaS 等技术成熟推动产业链各环节效率提升。

在经历了2012-2015 年的O2O 初体验（营销&渠道率先触网）之后，服饰行业开始向全产业链互联网改造阶段迈进，实现企业价值链重构。同时消费升级再上台阶，一方面服装消费加速度追新逐热、用户乐于为消费体验买单；另一方面生存型消费（商品）向体验式消费（服务）转型。

品牌万变不离其宗，柔性供应链大势所趋。短短不到十年时间，品牌服饰行业经历了传统品牌的繁荣、调整和复苏，淘品牌的孕育、崛起和分化，如今网红品牌刚刚崭露头角，有望成为下一个弄潮儿。透过优质传统品牌和淘品牌不难发现，服饰品牌的成功万变不离其宗，即做好品牌运营（设计、营销等）、渠道管理（线上/线下、用户管理等）和供应链管理（生产、物流等）。传统品牌具备知名度/线下渠道/产业资源优势，需积极推进全产业链互联网改造；淘品牌擅长营销，积累了一定知名度和产业资源，需强化供应链能力；网红品牌处流量红利期、望爆发增长，最为关键的是供应链对接。实现柔性供应链核心环节包括信息流及算法加快供需匹配、备料充足是快反的基础、流程模块化实现效率最大化、设备智能化和互联网化。

可切入环节有二：1. 以信息流及算法为突破口重构生产体系，如辛巴达；2. 整合上游原材料资源，贯通产业、解决痛点，如搜于特。

从服饰消费到泛时尚风潮，服务消费已露锋芒。从服装行业看，生存型消费向体验式消费转型有两个方向。1. 消费者从单纯购买服装产品向消费相关细分领域服务转变，在此背景下服饰品牌/制造商积极战略延伸转型，如运动鞋服品牌商延伸至体育产业、户外用品/渠道商延伸至户外服务、母婴用品延伸至孕婴童服务、动漫衍生品制造延伸至IP 创造。2.从以服装为核心的时尚消费向泛时尚消费升级。女性经济支配力增强，“她经济”生态圈应运而生，消费需求由服饰向医美/内衣/母婴等延伸；男性消费者时尚感知度显著提升，“他经济”孕育新消费模式，包括电竞/体育/游戏等。在此背景下，品牌服饰企业立足主业进行战略延伸，打造泛时尚产业集团。

风险因素：1.宏观经济增速放缓；2.品牌服饰企业渠道调整带来的内生增长对业绩拉动效应低于预期；3.海外经济低迷加大加工制造企业经营压力。

行业评级及投资策略。品牌服饰板块，终端销售平淡，子行业分化持续，其中婴童/运动板块维持高景气，休闲装景气上行。加工制造板块，随着抛储持续推进，判断2016 年内棉价格望企稳并略有回升；叠加人民币贬值影响，内外棉价差收窄望提振内棉需求。目前品牌服饰/加工制造板块2016年PE 分别为25/26 倍。维持品牌服饰“强于大市”评级、加工制造“中性”评级。基于对行业短期运行情况判断，建议把握两条投资主线：1.主业经营良好，业绩确定性较高、具备安全边际的标的：推荐森马服饰、搜于特、新野纺织、歌力思。2. 基于主业向产业链上下游延伸的产业整合者，推荐美盛文化（动漫文化）、华斯股份（社交电商），关注金发拉比、三夫户外、星期六、莱茵体育。港股核心推荐安踏体育（国内运动鞋服龙头）、好孩子国际（婴童耐用品龙头）。