事件：3 月29 日，公司公布2024 年年报，2024 年公司营收85.46 亿元，同比+1.40%；归母净利润7.13 亿元，同比+12.49%；扣非归母净利润6.72 亿元，同比+7.04%。

Q4 营收22.43 亿元，同比+4.66%，环比-6.13%；归母净利润1.89 亿元，同比+17.84%，环比9.09%；扣非归母净利润1.62 亿元，同比+2.59%，环比-4.79%。

点评：

公司业绩符合预期，新疆矿服助力成长。2024 年，公司实现营收85.46 亿元，同比增长1.40%，实现归母净利润7.13 亿元，同比增长12.49%。2024 年，公司营收和利润均同比增加，其中：利润增幅高于营业收入增幅，主要是因为本年度公司一是狠抓增现金、降成本、控负债、治亏损、强数智“五大专项行动”“过紧日子”等专项工作，销售费用、管理费用合计同比压降8.40%，二是加大集中采购力度，节约材料成本。 分业务看：2024 年全年公司实现工业炸药营收13.55 亿元，同比-25.04%，工业雷管实现营收5.68 亿元，同比-33.85%，爆破服务实现营收61.82亿元，同比+15.1%。1）工业炸药：截至2024 年末，公司拥有工业炸药产能52.15万吨，产能利用率为90.72%，同比+0.75pct，仍有提高空间。此外，截至3 月28日公司收购河南松光民爆51%股权产能新增6 万吨，工业炸药产能达到58.15 万吨，看好公司未来收购计划，产能瓶颈有望进一步打开。2）电子雷管：公司拥有电子雷管产能6450 万发，产能利用率65.1%，同比-14.26pct。3）爆破服务：矿山施工总承包营收占比持续提升，主要是公司前瞻性布局新疆、西藏等资源富集地区，在新疆区域承接的多个工程项目业主方调增年度开采计划，带动公司工程服务业务同比实现较大幅度增长，2024 年子公司新疆爆破营收37.83 亿元，同比+4.9%，占比提升至44.27%；在西藏、四川、内蒙古、安徽等资源大省持续深耕，先后承接了多个年度工程量大、履约周期长的爆破施工及矿山施工总承包项目，在手订单充足，为公司业绩持续释放提供了有力保障。

盈利能力保持稳定，期间费用持续降低。从盈利能力看，2024 年公司毛利率为25.69%，同比持平；净利率为8.92%，同比+0.91pct。工业炸药/电子雷管/爆破服务毛利率分别为38.12%/31.24%/20.54%，同比分别+1.14/-0.73/+1pct。核心业务毛利率水平均有提升。从费用率看，2024 年期间费用率为15.21%，同比-0.25pct；其中销售、管理、研发、财务费用率分别为1.26%、8.87%、4.91%、0.16%，分别同比-0.15pct、-0.78pct、0.86pct、-0.18pct。费用率水平持续降低主要是因为公司持续强化精益化管理，深入推进增现金、降成本、控负债、治亏损、强数智“五大专项”行动。

区域布局逆势增长，持续看好民爆景气。根据中爆协，2024 年全年我国民爆生产企业累计完成生产、利润总额分别为417.0 和96.4 亿元，同比分别-4.5%和+13.04%；工业炸药累计产、销量分别为449.4 万吨和448.5 万吨，同比分别-1.90%和-1.70%，在宏观需求整体承压背景下行业整体展现了较强韧性，省市自治区间景气出现分化， 2024 年新疆/西藏炸药产量为53.9/5.15 万吨，同比+23.0%/+5.36%，而债务较高区域因基建进展缓慢民爆需求有所受损。往后展望：

①“十四五”规划中期调整，全国新增1.5 亿吨煤炭产能，全部位于新疆。根据2024 年第九届CNCCIC 大会刘光启发言，2025 年新疆煤炭产能力争达到7 亿吨/年（2024 年产量达5.41 亿吨），2030 年有望达到10 亿吨，一方面未来随着“三基地一通道”深入实施，外运通道打开，疆煤保供地位有望进一步强化。新疆民爆市场有望维持景气，公司积极向新疆进行产能转移，预计未来在新疆产能达到12.3万吨，或将充分受益。②有色金属尤其是铜价上涨明显，拉动铜矿产量提升高，西　　藏的国内最大巨龙铜矿巨龙二期改扩建工程已启动，建成后年产铜量较2023 年翻番，预计大幅拉动爆破需求。公司在西藏布局2.5 万吨混装产能服务巨龙铜矿等项目，竞争优势突出。③2024 年10 月12 日，财政部表示将在近期陆续推出一揽子有针对性增量政策举措，其中包括支持地方化解隐性债务等政策，预计或重振债务高风险省市的基建需求，拉动民爆景气。

在手订单保障利润，水利项目或迎弹性。根据公司公告，2025 年公司全年计划实现营业收入96.92 亿元，同比+13.06%，实现利润总额9.81 亿元，同比+4.53%。

2024 年末公司在手订单超300 亿元，在手订单充足，有望持续支撑公司业绩释放。截至3 月28 日，公司收购河南松光民爆51%股权产能新增6 万吨，工业炸药产能达到58.15 万吨，产能瓶颈进一步打开。此外，西藏雅鲁藏布江（总投资初步估计超1 万亿元）水利项目已获核准，墨脱水电站的装机容量将达到6000 万千瓦，年均发电量可达3000 亿千瓦时，相当于“3 个三峡”。公司以三峡水利工程起家，且于西藏地区布局混装产能2.5 万吨，先发优势显著，或将充分受益。

盈利预测。我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为8.56、10.03、11.07 亿元，+20.1%、+17.1%、+10.4%，对应EPS 分别为0.69、0.81、0.89 元。维持公司“买入”评级。

风险提示：原材料及产品价格波动；政策不及预期的风险；订单推进进度低于预期；下游需求下滑风险。