新冠疫情对消费相关行业的短期冲击不可避免，但随着国内疫情缓解，预计4 月以后管控措施逐渐解除概率较大，消费产业景气度也将随之回升。近期海外疫情的加重又重新带来一定的不确定性，我们认为国内疫情缓解、采取措施严防海外疫情重新输入的概率较大，在此背景下，国内消费总体将保持原本判断的恢复节奏，但对经营出境旅游服务的OTA、旅行社以及口岸免税店将有负面影响，将拉长其恢复周期。而与此同时，由于出境旅游的需求暂时得不到满足，该部分消费需求不会消失，大概率将转移至国内。这对国内旅游业包括酒店、景区、交通等均将形成景气恢复、需求反弹的推动力。另一方面，由于中国出境游客海外消费中购物是第一大支出，其中化妆品又是最大品类，赴日韩游客大幅减少、对日韩化妆品购买的减少，或将带动一部分本土化妆品需求提升。

海外疫情加重对国内消费影响总体有限。近期新冠病毒疫情在全球呈现多点扩散，其中韩国、日本、意大利、伊朗等国渐趋严重。国内消费产业绝大多数依靠内需，随着国内疫情缓解，加上能够采取措施严控海外疫情重新输入国内的情况下，国内消费总体复苏趋势仍然明确。但对于与出入境游客相关的产业，以及中国游客贡献较大的海外目的地当地相关产业将有较大的短期冲击。

日韩疫情加重对本地住宿、餐饮、购物产业影响显著。中国大陆游客境外消费构成中购物比重最大，达到40%，其他包含交通、住宿、餐饮在内的基本消费占比达到39%，景区、娱乐等消费占比达到21%。具体到目的地来看，中国大陆超过80%游客出境目的地仍集中在亚洲，其中港澳台达到60%左右，东南亚约18%，日本、韩国分别达到6%、3%。我们测算2020 年韩国、日本接待中国大陆游客人次将下降超过40%，预计至少10 月以后才将恢复至上一年同期水平。中国大陆游客大幅减少对韩国、日本国内除住宿、餐饮等行业产生明显冲击外，对韩国免税、化妆品，日本百货、药妆店等零售渠道、化妆品产业影响也比较显著。

日韩疫情加重对国内企业负面影响集中于渠道和免税。日韩作为亚洲最重要的目的地，疫情加重对经营出境游的公司较为不利，凯撒旅业、众信旅游亚洲线路均占40%左右，并且凯撒旅业还是2020 年东京奥运会在中国的独家票务代理机构；携程出境游业务中亚洲线路比例高于80%。出入境游客的减少对以机场为代表的口岸免税店而言，同样存在负面影响。我们原本预计机场免税店5 月能恢复，目前来看可能被拉长至3-4 季度之间。但盈利端因保底租金一般将根据客流量调整压力有限。另外三亚店对中国国旅盈利贡献占比超过60%，支撑作用明显。

国内疫情缓解、海外疫情发酵，旅游消费或转移至国内。随着国内形势好转，存在较大概率部分出境游的需求转移至国内，该效应或将对国内旅游业的复苏起到额外的推动作用，对国内酒店、景区、交通等行业形成一定的支撑。

疫情期间，韩日化妆品需求将部分向中国本土品牌迁移。日韩化妆品龙头企业在中国内地的收入占比在15%-20%，中国为其海外第一大市场。疫情对韩日化妆品代购影响显著；若疫情持续加重，或将影响常规出口。敏感性分析显示：假设韩国、日本疫情影响旅游零售2 个季度、正品行货出口不受影响、代购高端品全部转移至国际高端品牌；当代购中的30%~80%消费迁移至中国本土品牌时，拉动增长率为1.3%~3.5%；若代购影响全年，则拉动率为2.6%~7.0%。

风险因素：全球疫情超预期恶化、国内疫情反复、宏观经济增速不及预期等。

龙头价值显著，建议积极配置。休闲产业建议积极配置服务业各细分领域龙头。推荐增长确定性较强、短期影响有限的：中国国旅、宋城演艺，短期冲击大但估值低、长期逻辑清晰，且反弹弹性大的酒店龙头华住、首旅酒店、锦江酒店，餐饮龙头海底捞，战略配置美团点评。化妆品重点推荐赛道好、研发强、管理优，积极变革补足线上渠道、新媒体内容与社交营销、高线城市渗透短板的丸美股份；对年轻消费者、对线上消费趋势有深入洞察，全链条快速响应，有望不断打造爆款的珀莱雅；推荐在拓品牌、拓品类上不断突破的壹网壹创；关注品类体系和渠道体系完善，营销能力不断提升的上海家化。