核心观点：

公司发布2021 年三季报。公司21 年前三季度实现营收422.39 亿元，同比下降34.99%，实现归母净利润24.64 亿元，同比增长645.16%。

单季度看，公司21Q3 实现营收115.23 亿元，同比下降50.82%，实现归母净利润7.31 亿元，同比增长514.48%。公司营收与利润增长背离是剥离低毛利率的贸易业务所致。从可比口径看，21Q3 公司整体毛利率为17.24%，净利率为6.36%，环比分别下滑9.57pct 和6.98pct，我们判断Q3 盈利能力环比下降受原材料价格（煤炭、兰炭等）上涨、公司部分装置检修影响及纺织原材料业务相对低迷有关。

氯碱产业链价格上行，公司作为一体化龙头有望充分受益。根据百川盈孚，21Q3 电石法PVC、烧碱、粘胶短纤均价分别为9567 元/吨、2781 元/吨、12782 元/吨，环比21Q2 变动幅度分别为5%、36%、-9%。

同比20Q3 变动幅度分别为49%、34%、49%。氯碱方面，PVC 主要原材料电石由于供给受限，下游需求受可降解材料等拉动明显，价格快速上涨，21Q3 电石均价为5633 元/吨，环比上涨19%，同比上涨85%。截至10 月28 日，Q3 至今电石均价已涨至7905 元/吨，公司作为自产电石的一体化氯碱龙头有望充分受益涨价弹性。粘胶短纤方面，产品价格淡季回落，行业整体仍处复苏慢周期，粘胶-棉花价差扩大，存在修复空间。

盈利预测与投资建议。预计21-23 年公司每股收益分别为1.34 元、1.38元、1.50 元，当前股价对应市盈率为8 倍、8 倍、7 倍。参考可比公司估值水平，给予公司2022 年业绩10 倍PE 估值，对应公司合理价值为13.82 元/股，维持“买入”评级。

风险提示。疫情扩散超预期，主营产品下游需求低迷；产品价格下跌；原材料价格剧烈波动；重大安全、环保事故；在建项目进度不及预期。