报告要点

行业整体收入稳增长，中间品盈利承压、产成品盈利改善

纺织业营收增速自2016年以来呈环比改善态势，2017年上半年受制于成本端压力毛利率水平有所下滑，历经前期库存消化产成品存货同比增速逐步提升；同期，服装家纺行业整体营收增速保持平稳，利润增速高于同期收入增速、盈利能力明显提升，行业整体债务状况显著优化、库存同比增速处于历史低位。

终端零售层面，历经前期调整上半年服装鞋帽、针、纺织品类社会消费品零售总额销售增速企稳回升，实体零售渠道居民消费增速环比显著改善。

制造端企业收入表现分化，渠道补库及并表带动品牌端营收改善

2017年上半年，上游纺企中纱线企业受益于价格优势国内纱线部分替代低支进口纱整体经营情况良好，而较高的坯布库存则对坯布企业经营情况构成一定程度拖累，此外成本上涨及人民币升值等不利外部环境亦导致大部分议价能力较弱的纺企盈利承力；品牌端，受益于渠道补库及线上线下全渠道零售格局调整，在产品升级及终端营销效率改善的背景下，品牌企业终端零售有所恢复，此外并表因素亦对女装和家纺子行业收入端改善有所贡献。

毛利率水平略有改善，经营业绩小幅回升

2017年上半年，行业毛利率同比提升0.37pct 至28.86%，二季度毛利率同比提升1.55pct 至28.24%；受益于产品提价的棉纺行业和产品结构调整的男装子行业毛利率改善幅度最为显著。上半年，行业整体归母净利润同比增长6.71%；二季度增速为29.98%、较一季度环比改善39.74pct；具体来看，受益于收入端增长以及毛利率改善，棉纺及休闲装上半年归母净利润同比分别增长25.22%、21.75%；受益于主业复苏及并表因素影响，女装子行业亦录得近三位数利润增幅；剔除房地产收入占比较大的雅戈尔，男装净利润增幅约为35.29%。

板块领跌叠加机构低配，纺服行业景气恢复进入配置阶段

年初至今，SW 纺织服装累计下跌14.12%，跌幅居首；9月14日，纺织制造PE（TTM）为27.64x，略高于2011年以来均值（26.19x），服装家纺PE（TTM）为29.02x，高于2011年以来均值（24.50x）；此外，以鲁泰A、海澜之家等为代表的龙头企业估值均贴近历史中枢下限。整体而言，在行业基本面景气向上、板块估值下行且机构显著低配的背景下，建议关注纺服板块业绩持续改善的低估值个股。我们维持前期的投资观点，制造端重点推荐环保严监管受益标的航民股份及细分领域优质供应商孚日股份和健盛集团、建议关注棉价长周期背景下的盈利改善型标的新野纺织和百隆东方，品牌端推荐主业企稳回升外延稳步推进的歌力思和罗莱生活、建议关注设立高额股权激励业绩考核目标的太平鸟。

风险提示： 1. 生产成本持续上行进一步压制纺企盈利；2. 企业高溢价收购所蕴含的潜在商誉减值风险。