首次覆盖

投资亮点

首次覆盖苏州固锝（002079）给予跑赢行业评级，目标价17.34 元，对应2023年41 倍P/E。理由如下：

光伏银浆行业国产化龙头，有望于行业高成长中获得份额增长。公司于2011 年开始布局光伏银浆，具备长期自主研发经验，2020 年收购晶银新材少数股权，2021 年银浆产能已扩充至500 吨。我们测算2026 年光伏银浆市场规模达到291 亿元，且国产化水平快速上升。光伏银浆行业龙头有望凭借技术优势和产能布局，持续获取市场份额，完成国产替代进程。

产线布局丰富完整，下游验证快速推进。公司目前形成覆盖单多晶PERC 正/背面银浆、TOPCon 电池银浆和HJT 低温银浆的完整产品系列，并布局银包铜等前沿浆料技术，产品和技术布局均属完善。2020年公司完成银浆技术和客户结构的转型，推进与通威、晶澳等战略客户的产品测试和供货流程，并已批量出货HJT 低温银浆，在行业中相对领先。

半导体技术长期积淀，受益于景气周期。公司为技术领先的半导体整流器件二极管企业，并广泛布局分立器件、功率元器件和先进集成电路封装研发与生产。海外龙头长期占据上述领域主要市场份额，但疫情以来海外供应受到影响，能源转型则为下游带来新能源汽车、新能源发电等领域的新增电气设备需求。我们认为公司有望受益于半导体元器件的国产化替代，积极切入中高端汽车电子领域客户，拓展下游客户及应用场景。

我们与市场的最大不同？市场担忧公司基于国产银粉的银浆路线较难获得主流电池片厂商承认；但我们认为光伏全产业链国产化为大势所趋，光伏高景气将助推电池片厂商扩大验证范围。公司凭借强大自主研发能力完成银浆产品迭代更新，取得下游验证后有望迎来高增长。

潜在催化剂：公司获主流电池片厂商产品验证进度超预期。

盈利预测与估值

我们预计公司2022-2023 年EPS 分别为0.33/0.42 元，2022-2023 年归母净利润分别为2.68/3.42 亿元，CAGR 为30.5%。给予跑赢行业评级，采用SOTP 估值法，给予光伏银浆业务2023 年50x P/E，半导体业务2023 年25x P/E，合理市值140 亿元，对应目标价17.34 元，较当前股价仍有17%上行空间。

风险

应收账款信用风险，HJT 导入不及预期，行业竞争加剧超预期导致毛利率下滑。