核心观点：

24Q3 以来，纸价下行，造纸企业业绩承压。截止2024 年11 月15 日，据卓创数据显示，双胶纸、铜版纸价格分别达到5113、5340 元/吨，相较年初分别-12.8%、-9.9%；箱板纸、瓦楞纸、白卡纸价格分别达到3628、2710、4155 元/吨，相较年初分别-5.8%、-7.0%、-13.3%，纸价在今年来仍然低位运行。其中，文化纸当前处在相对淡季，预计春、秋开学季教材教辅招标对文化纸价拉动更为明显。从包装纸价来看，价格低迷与需求环境更为相关，24 年国内消费仍然承压，当前双十一电商节已步入尾声，节日期间对包装纸价拉动有限。受纸价、库存等因素影响，部分造纸企业在24Q3 出现收入增速放缓、利润环比下行的现象，龙头企业在其中表现出更强的韧性。

晨鸣纸业利润转亏，偿债、融资能力皆下行。晨鸣纸业于2024 年11月19 日发布《关于部分债务逾期暨部分银行账户被冻结》的公告，受消费疲软、造纸产能过剩等多重影响，公司盈利水平持续走低，据公司24 年三季度报告显示，24 年Q1-3 利润转亏，实现归母净利润-7.1亿元，经营明显承压。同时，部分金融机构存在压缩贷款金额的现象，导致公司短期流动资金紧张，债务偿还能力减弱。此外，由于部分债务及担保逾期，公司及子公司可能面临承担违约金、滞纳金及其它罚款的风险，导致公司财务费用增加，融资能力同样面临下行风险。

为应对短期危机，晨鸣纸业被动减产、限产。为减少亏损，晨鸣纸业24 年11 月以来对部分生产基地进行了限产、停产。截至24 年11 月19 日，晨鸣纸业寿光基地1 条白卡纸生产线、1 条文化纸生产线和1条铜版纸生产线、湛江基地化学浆生产线、1 条文化纸生产线和1 条白卡纸生产线、江西基地及吉林基地受影响，临时停产。晨鸣预计共计停机浆、纸产能703 万吨，占公司总产能的71.7%，期间预计影响月度浆纸产量约58 万吨、纸销量约35 万吨。

龙头产能变化，造纸行业短期格局有望迎来拐点。据卓创资讯及国家统计局最新数据显示，2024 年9 月，我国机制纸及纸板产量1333.3万吨，同比+2.5%，24 年1-9 月累计+10.2%。晨鸣月度减产量预计对国内纸价带来一定影响，短期供给收缩、需求未见明显变化，有望止住当前纸价下行趋势，利好行业景气度回暖。建议关注文化纸龙头地位稳定，且积极扩产高端纸种的太阳纸业；关注玖龙纸业、博汇纸业、山鹰国际等，预计纸价回暖将带动相关公司业绩复苏。

风险提示。经济复苏不及预期、行业新增产能大幅增加、纸价回暖程度不及预期、原料价格上行风险等。