金属价格上行并非驱动盈利改善主因，成本项或为更重要因素。结合相关上市公司中期业绩，我们认为各子版块盈利改善成因不同。其中，黄金和碳酸锂板块盈利改善主要系金属价格上行所致。参考2016年上半年金属均价同比2015 年上半年价格，实际出现金属价格上行的品种仅包括碳酸锂（232%）、黄金（6%）、铅（2%），其余品种均有不同程度下跌。因而，在价格因素外，成本项目仍然成为影响上市公司业绩的主要因素。

金属价格边际上行降低企业运行压力。与年初价格相比，铝（上涨16%）、锌（上涨22%）、白银（上涨35%）等金属的价格实现了较大的上涨幅度，相关资源类企业存货跌价准备和加工类企业成本和毛利率出现显著改善，也为相关上市公司进一步改善产品结构和生产成本留下缓冲的空间。

负债水平拐点出现，在建工程转固加速。2016 年行业资产负债率增速同比开始放缓，行业去杠杆进程加速。从细分行业来看，基本金属采矿和冶炼已经开启去杠杆进程，2016H 中国铝业负债率同比下降3%、电解铝行业同比微增、铅锌行业负债率下降1.4%。加工行业负债水平保持稳定，铜/铝/磁材负债率稳定在30~40%区间。稀土行业负债率大幅攀升5%。2016H 年黄金、电解铝、钛材料上市公司前期募投产能开始加速转固，预计转股造成的折旧压力将于今年上半年释放。铅锌在建工程增速转正显示锌价企稳回升后，上市公司产能投放符合预期，铝加工产能持续扩张。

费用率保持稳定，进一步压缩空间有限。2016 年一季度有色金属行业期间费用率保持稳定。从细分行业来看，销售费用和管理费用绝对数额保持稳定，仅电解铝/铜加工/新材料期间费用有显著上升。费用率波动更多受金属价格波动导致的营业收入波动所致。

维持有色板块增持评级。金属价格长期处于低位后，2016 年迎来了价格底部的初步确认。然而，去产能仍然是一个漫长的过程，有色金属上市公司产能顶或将在2016 年下半年至2017 年到来，此后若产能利用率伴随需求企稳出现回升，价格有望开始逐步上行。参考产能增速和产能利用率变化，我们看好铅锌、贵金属、小金属三剑客（钛、镁、锑）价格上行。加工板块看好轨道交通和汽车轻量化，增持评级：

明泰铝业、常铝股份；新材料板块继续推荐航空和军工材料，增持评级：银邦股份、西部材料等。