事件：2023年4月29日，黑猫股份发布2022年年报：2022年公司实现营业收入98.93亿元，同比增长24.75%；实现归属于上市公司股东的净利润0.09亿元，同比下降97.95%；加权平均净资产收益率为0.27%，同比下降13.42个百分点。销售毛利率4.22%，同比减少8.56个百分点；销售净利率0.12%，同比减少5.62个百分点。

其中，2022年Q4实现营收25.89亿元，同比+22.35%，环比-2.26%；实现归母净利润-0.28亿元，同比+26.46%，环比+8.11%；ROE为-0.86%，同比增加0.30个百分点，环比增加0.07个百分点。销售毛利率2.65%，同比减少4.07个百分点，环比增加0.81个百分点；销售净利率-1.06%，同比增加1.11个百分点，环比增加0.23个百分点。

同时，公司发布2023年一季报，2023Q1单季度，公司实现营收22.06亿元，同比+19.34%，环比-14.78%；实现归母净利润-1.04亿元，同比增亏897.06%，环比下降265.67%；ROE为-3.22%，同比下滑2.90个百分点，环比下滑2.35个百分点。销售毛利率达0.70%，同比下滑2.32个百分点，环比下滑1.94个百分点；销售净利率达-4.99%，同比下滑4.42个百分点，环比下滑3.93个百分点。

点评：

原材料成本持续高位，2022年业绩同比下滑

2022年，炭黑原料煤焦油价格在“双碳”及环保压力下，持续上升，全年价格高位运行，据百川盈孚，2022年，煤焦油参考价格达5308元/吨，同比大幅增长44%。受下游轮胎需求疲软影响，价格传导不畅，据百川盈孚，2022年，炭黑参考价格达10045元/吨，同比仅增长23%，煤焦油价格上涨幅度超过炭黑产品销售价格的涨幅，行业利润压缩。公司炭黑销量相对稳定，2022为89.94万吨。在主营产品价格上涨拉动下，2022年公司实现营收98.93亿元，同比增长24.75%。但在上游成本承压和下游需求疲软双重影响下，实现归属于上市公司股东的净利润0.09亿元，同比下降97.95%。

分业务板块来看，炭黑仍贡献主要利润，2022年炭黑实现营收85.35亿元，同比增长24.85%；毛利率达4.31%，同比下降9.69个百分点。焦油精制产品实现营收9.12亿元，同比增长29.00%；毛利率为-0.51%，同比下滑-0.89个百分点。白炭黑产品实现营收2.24亿元，同比增长23.08%；毛利率为-2.52%，同比下滑-9.96个百分点。

公司期间费用优化，2022年公司销售/管理/财务费用率分别为0.68%/2.12%/0.41%，同比-0.20/-0.76/-0.61pct，财务费用率下滑，主要系汇兑收益同比增加。2022年，公司经营活动产生的现金流量净额为-0.88亿元，同比下降144.64%，主要系本年度原材料价格大幅提升但盈利同比减少所致。

Q1短期承压，看好炭黑景气底部回升

2023年一季度，实现归母净利润-1.04亿元，同比增亏897.06%，环比下降265.67%；其中实现毛利润0.15亿元，同比-0.41亿元，环比-0.54亿元。一季度毛利润同环比下滑，一方面节假日影响开工，另一方面，考虑库存因素，炭黑价格下滑幅度超过煤焦油，导致盈利能力减弱。据百川盈孚，2023Q1炭黑均价达10329元/吨，同比+16.33%，环比-8.63%；煤焦油均价5078元/吨，同比+9.11%，环比-18.43%。同时，其他收益为0.04亿元，同比-0.15亿元，主要系收到政府补助同比减少所致；投资净收益达-0.06亿元，同比-0.04亿元，环比-0.14亿元，同比下滑主要由于联营合营企业盈利减少所致。期间费用方面，2023Q1公司销售/管理/财务费用率分别为0.76%/2.68%/1.71%，同比+0.29/-0.43/+0.64pct，环比-0.09/+1.29/+0.41pct，销售费用率同比增加主要系港杂费及差旅费用增加，财务费用同环比增加主要系贷款利息增加所致。

展望未来，原材料煤焦油持续降价，炭黑价差修复，叠加下游轮胎需求有望逐步修复，预计炭黑景气度有望回升。据百川盈孚，2023Q2（截至4月28日）炭黑价差已上行至2632元/吨，环比+34.97%，我们看好炭黑景气底部回升，并带动公司盈利逐步修复。

导电炭黑引领国产替代，充分打开成长空间

2022年，导电炭黑供需失衡的背景下，据百川盈孚，主流导电剂SP价格从2021年9月的5.0万元/吨一路上涨至2022年5月底的16.5万元/吨。在锂电级导电炭黑基本被国外企业垄断的背景下，公司自主研发突破技术壁垒，对标海外中高端产品，通过两条路径成功制出锂电级导电炭黑，目前正寄送至下游锂电池企业进行测试。截至2022年底，公司在导电炭黑领域加速布局，内蒙古和江西导电炭黑南北两大产能基地，分别拟建5万吨/年和2万/年超导电炭黑新增产能，抢占国产化市场先机，充分打开成长空间。

新材料领域加速切入，新产能持续贡献业绩

公司顺应新能源发展趋势，多点布局新材料领域。截至2022年底，在导电剂领域，除中高端导电炭黑，还布局新型导电剂碳纳米管，打造复合导电浆料供应商。另外，在当前煤焦油深加工处理能力95万吨/年的基础上，将产业链延伸至煤系针状焦碳基材料。通过导电炭黑、碳纳米管、针状焦的协同布局，进行产业升级并积极布局新能源相关碳材料领域，全面启动碳基新材料板块发展规划。新增产能的陆续投产，将为公司持续贡献业绩。

盈利预测和投资评级：预计公司2023/2024/2025年归母净利润分别为3.64、6.09、6.85亿元，EPS为0.49、0.82、0.92元/股，对应PE为21.35、12.76、11.35倍。由于一季度公司业绩亏损，故下调2023年盈利预测至3.64亿元，考虑到主业炭黑预计景气底部回升，叠加导电炭黑即将放量，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动风险；下游验证不及预期；原材料价格波动的风险；未来需求下滑；新项目进度不及预期。