事件

公司发布2012年中报，实现营业收入6.90亿元，同比增长7.70%；实现归属于上市公司股东的净利润632.94万元，比去年同期降低78.47%。实现基本每股收益0.0274元。

简评

玻璃耐材下滑,水泥耐材上升

公司1h2012实现主营业务收入6.83亿元，同比增长6.97%， 分行业来看，玻璃窑用耐材、水泥窑用耐材和耐热耐磨材料收入分别为2.71亿元、3.06亿元和1.06亿元，占比分别为39.71%、44.77%和15.52%。水泥窑用耐材收入占比从2011年的38%提高到44.77%。从贡献利润角度来看，玻璃、水泥和耐磨耐热材料贡献利润比例33：57：10，较去年同期的58：36：6有较大变化。公司在玻璃窑用耐材中具有绝对优势。高端市场占有率在40%左右，但由于需求下滑，利润下滑。公司水泥窑业务拓展顺利，积极推广整体承包业务，水泥窑耐材三分材料、七分安装保养，因此综合服务将实现水泥企业和耐材厂的双赢，未来空间仍较大。

分产品来看，玻璃熔窑中应用的产品主要是熔铸锆刚玉、熔铸氧化铝和硅质耐火材料。由于去年同期光伏玻璃等市场需求旺盛，所需耐火材料品质高于普通浮法玻璃熔窑，附加值高的熔铸氧化铝的销量大增，今年由于浮法的玻璃4-5年周期和金融危机的叠加作用，使得需求下滑明显熔铸氧化铝的收入同比下降66.19%，毛利率为42%，较去年同期提高3个百分点。而熔铸锆刚玉系列收入变动不大，毛利则从去年同期的28.10%下滑至14.91%。水泥窑中应用的主要产品为碱性耐火材料、不定形耐火材料和铝硅质耐火材料。其营业收入增长分别为14.12%、60.07%和13.38%。毛利率分别为37.22%、

33.67%和25.57%，同比变化分别为7.07%、-2.24%和-1.26%。

进军钢铁耐材，打开更大市场空间，提高抗风险能力

公司进军钢铁耐材主要出于以下几个方面的考虑：1、钢铁耐材市场空间大：钢铁耐材更换频率高，存量市场大，钢铁用耐材占整个耐材市场的70%，而玻璃和水泥则各占4%和7%左右。2、钢铁耐材需求受经济周期影响相对较小。3、钢铁耐材市场集中尚不高。

玻璃窑耐材外销增长显著

2012年上半年，公司产品外销收入8301万元，同比增长107.47%。由于玻璃的性质，国际玻璃市场尤其是日用玻璃市场必须贴近终端消费，但是玻璃窑用耐材可以进行全球采购。近年来国际市场的消费习惯从使用塑料回归到使用玻璃，日用玻璃市场稳健。玻璃产能：全球的40%是中国，60%是其他。但是日用玻璃国外占比更高，公司重点开发国外日用玻璃市场。国际市场对瑞泰越来越重要。国际未来几年会有比较好的增长。

应收账款、财务费用、资产减值损失增加

公司上半年增加2.8亿借款，财务费用同比增加68.9%。市场竞争的加剧使赊销额度加大，本期应收账款增加15213万元。应收账款增加带来坏账准备计提增加，本期计提坏账损失986万元，较去年同期增加357万元。

盈利预测与投资评级

我们预计公司2012、2013和2014年收入分别为15.01亿元、17.50亿元和20.22亿元。对应归属于母公司的净利润14.91亿元、23.38亿元和37.48亿元，EPS分别为0.065元、0.101元和0.162元。预计公司下半年玻璃业务仍然很难有起色，而公司在玻璃窑用耐材领域仍然具有绝对优势；在水泥领域扩张速度快，整体承包模式实现双赢，大股东中建材的市场空间仍待挖掘；进军钢铁耐材开拓更大市场空间，如果下游需求转暖公司盈利能力将回升。维持“增持”评级。下调目标价至6元。