2024 年业绩基本符合市场预期

公司公布2024 年业绩，实现收入269.3 亿元，同比+2.4%；归母净利润22.2 亿元，同比-10.4%，对应每股盈利0.45 元，基本符合市场预期。其中4Q24 实现营收65.6 亿元，归母净利润2.1 亿元。经营数据来看，2024 年公司氨纶、己二酸产能利用率分别为110%、95%，基本实现满产。

发展趋势

氨纶产能持续扩张，2024 年价格前高后低。2024 年底全球氨纶产能增加至175 万吨，产能同比增幅7%，增量贡献集中于中国市场。中国市场新增氨纶产能11.5 万吨达到135.5 万吨，同比增长9.3%，在多重因素影响下部分新投装置出现延后及减少投产。报告期内，国内氨纶产量104.5 万吨，同比增加11.3%；出口量在6.96 万吨，同比增加13.2%；进口量4.79 万吨，同比下降4.8%；表观需求量 101.2 万吨，同比增加10.3%。由于供应增加及原材料PTMEG 跌价，氨纶价格2024 年前高后低、持续下行，全年均价2.64 万元/吨，同比下跌17.1%。进入2025 年2 月，氨纶价格企稳小幅反弹500 元/吨，当前行业仍处于低盈利状态。

供大于求，己二酸2024 年继续承压。2024 年国内己二酸产能达到410 万吨，较上年增加9.6%；产量256 万吨，同比增长10.8%，己二酸下游消费量192 万吨，同比增长9.7%。供大于求，纯苯-己二酸价差收窄，己二酸盈利持续承压，根据百川数据，行业2024 年吨毛利-1303 元/吨，较2023年-222 元/吨大幅下行。

聚氨酯原液市场格局稳定，为公司发展提供稳健现金流。据公司年报，2024 年聚氨酯鞋类市场规模56.1 亿美元，同比增加7.9%，目前聚氨酯原液在我国鞋材中的占比仍不足10%，远低于发达国家 20%的水平，未来仍有广阔增长空间。现有产能之下聚氨酯原液行业集中度较高，中小规模鞋底原液企业开工及产能利用率明显不足。需求有限叠加成本挤压，中小企业利润承压严重，生存环境不断被大厂挤压，公司预计行业集中度仍将不断提高。华峰作为行业龙头企业，采用成本加成定价模式，我们认为该业务可为公司提供稳定现金流。

盈利预测与估值

由于氨纶及己二酸价格承压，我们下调2025 年净利润10%至31.5 亿元，并首次引入2026 年净利润预测37.4 亿元，当前股价对应2025/2026 年13倍/11 倍市盈率。综合考虑盈利下调及行业估值上移，我们维持跑赢行业评级及目标价9.0 元，对应14 倍2025 年市盈率和12 倍2026 年市盈率，较当前股价有11%的上行空间。

风险

氨纶价格超预期下行，安全生产风险。