事件：2024 年10 月25 日，华峰化学发布2024 年三季报，公司2024 年前三季度营业收入为203.73 亿，同比上涨3.51%；归母净利润20.15 亿元，同比上涨4.46%；扣非净利润19.08 亿元，同比上涨4.24%。对应公司3Q24营业收入为66.28 亿元，同比下跌6.11%，环比下跌6.47%；归母净利润4.96亿元，同比下跌12.88%，环比下跌40.52%。

点评：产品价格下跌，公司3Q24 盈利有所承压。2024 年前三季度公司总体销售毛利率为15.60%，较去年同期下降0.73pcts。2024 年前三季度公司财务费用同比下降38.33%，主要因为利息收入增加和利息费用减少；销售费用同比上涨0.94%；研发费用同比下降3.93%。2024 年前三季度公司净利率为9.91%，较去年同期增长0.10pcts。我们认为，3Q24 公司业绩承压的主要原因是其主要产品己二酸价差环比下滑，公司盈利短期面临一定压力，伴随己二酸价差企稳回升，公司盈利能力有望得到修复。

2024 年前三季度公司经营活动净现金流同比增长。2024 年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为9.81 亿元，同比上升122.87%，主要因为销售商品收到的现金增加。投资性活动产生的现金流量净额为-30.11 亿元，同比下跌138.31%。筹资活动产生的现金流量净额为-20.97 亿元，同比下跌213.49%。期末现金及现金等价物为55.28 亿元，同比下跌48.32%。应收账款31.62 亿元，同比上升1.32%，应收账款周转率下降，从2023 年同期7.51 次变为7.21 次。存货周转率下降，从2023 年同期5.28 次变为4.46 次。

氨纶、己二酸价格持续下滑，公司业绩有所承压。在产品价格方面，3Q24公司氨纶40D、己二酸价格皆呈下降趋势。根据全球纺织网及生意社数据，3Q24 氨纶40D、己二酸价格环比分别下跌3.57%、16.58%。氨纶价格下降原因一方面在于行业新产能投产，市场供大于求；另一方面在于主原料PTMEG 表现疲软，缺乏成本支撑。己二酸价格下降主要因为需求疲软，供给增加，加之成本支撑削弱，导致价差缩窄，利润空间受到进一步挤压。公司氨纶产量全国第一、全球前列，己二酸产量、销量均居全球第一，持续领跑行业。我们认为，氨纶3Q24 整体价差保持稳定，己二酸3Q24 价差环比下滑使得公司业绩短暂承压。2024 年第四季度氨纶价差或将保持稳定，己二酸2024 年第四季度价差有望探底回升，公司盈利水平或将得到有效修复。

氨纶行业供给端压力仍存，看好龙头企业盈利韧性。氨纶行业目前短期存在产能集中释放、行业优胜劣汰趋势加剧等压力，展望后市，伴随行业新产能逐步释放，氨纶供给端仍面临压力。从需求端来看，短期上受到全球经济影响，下游需求疲软，长期上消费观念转变及消费需求升级，使氨纶应用范围及添加量不断扩大，氨纶表观需求仍稳定增长。当下氨纶行业现金流不断承压，大多企业亏损，公司具备成本和规模优势，有望穿越周期，盈利具有韧性。我们认为目前氨纶价格处于历史底部，随着未来需求逐步释放，行业产能逐步消化，未来氨纶价格或将修复，公司作为国内氨纶龙头企业，有望充分发挥其竞争优势，利好业绩提升。

公司持续深化产业链一体化，竞争优势加强。公司在2024 年7 月12 日发布《关于氨纶产业链深化项目调整的公告》，拟在原项目基础上通过自筹资金的方式追加投资8 亿元扩建产品产能，调整后PTMEG 产能建设为24 万吨/年。PTMEG 为氨纶的主要原材料之一，其产能扩建将能更好地保证公司自身原材料的稳定供给，提高产业一体化优势，抢抓氨纶行业的发展机遇，进一步扩大竞争优势。根据公司2023 年12 月9 日发布的《关于投资建设天然气一体化项目的公告》，公司拟通过全资子公司涪峰化工投资50.2 亿元建设年产110 万吨天然气一体化项目，目前正在建设中。该项目主要产品为BDO，中国氨纶原料聚四氢呋喃（PTMEG）、工程塑料（PBT）、聚氨酯（PU）、GBL/NMP 是BDO 及其下游产品主要生产和消费市场，天然气一体化项目有助于推进公司产业一体化发展路线。我们认为，公司氨纶产能持续扩张，产业链不断延伸，有利于提升行业地位，巩固及扩大公司综合竞争力、核心竞争力和可持续发展能力。

根据公司2024 年10 月28 日发布的《关于筹划发行股份等方式购买资产暨关联交易事项的停牌公告》，公司计划以发行股份等方式购买华峰集团有限公司持有的浙江华峰热塑性聚氨酯有限公司100%股权以及浙江华峰合成树脂有限公司100%股权，在本次交易完成后有望为公司带来新的业绩增长点。

投资建议： 预计公司2024-2026 年实现营业收入分别为282.95/329.77/358.35 亿元，实现归母净利润分别为27.33/35.52/39.31 亿元，对应EPS 分别为0.55/0.72/0.79 元，当前股价对应的PE 倍数分别为15.2X、11.7X、10.6X。我们基于以下几个方面：1）氨纶板块加速出清，公司具备成本和规模优势，随着氨纶行业集中度提升，未来公司氨纶板块将有望触底反弹；2）公司加强氨纶产业链一体化，产能规模持续扩大，整体竞争力有望进一步提高。我们看好氨纶行业长期景气回升及公司集成产业链竞争优势，维持“买入”评级。

风险提示：重大资产重组停牌风险；原材料价格波动风险；氨纶、己二酸价差下行；纺织行业需求下滑；新建项目进展不及预期等风险。