事件:

2024 年8 月27 日，兔宝宝发布2024 年半年报：2024H1，公司实现营业收入/ 归母净利润/ 扣非归母净利润39.1/2.4/2.3 亿元， 分别同比+19.8%/-15.4%/+7.5%；2024Q2，公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润24.3/1.6/1.5 亿元，分别同比+12.7%/-27.3%/-3.7%。

投资要点:

板材收入增长亮眼，工程业务有所承压：2024H1 装饰材料业务/定制家居业务收入为32.8/5.9 亿元，同比+29.0%/-11.4%；收入占比为84.0%/15.2%，同比+6.0/-5.4pct；毛利率分别为16.7%/20.7%，同比-3.1/-0.3pct。装饰材料中，板材产品/板材品牌使用费（含易装品牌使用费）/其他装饰材料收入为21.5/2.2/9.2 亿元，分别同比+41.5%/-11.6%/+17.7%。定制家居业务中，全屋定制/裕丰汉唐收入3.00/1.34 亿元，同比+22.0%/-48.6%，其中裕丰汉唐净利润亏损6995 万元，同比多亏3643 万元，主要系收入大幅下滑以及计提应收账款减值所致。

坚持渠道下沉，多渠道布局加速：公司坚持密集分销与渠道下沉并行，大力探索乡镇增量空间。截至2024H1，公司在全国建立5122家体系专卖店，较2023 年末增加575 家。分业务，1）板材业务，门店共4322 家，较2023 年末增加557 家，其中乡镇店1168 家，易装定制门店914 家，2024H1 完成乡镇店招商742 家，完成乡镇店建设421 家；2）定制家具业务，专卖店共800 家，较2023 年末增加18 家，其中全屋定制248 家，较2023 年末增长45 家。

非经常性损益影响归母净利润，2024Q2 现金流大幅改善：2024H1公司毛利率/归母净利率/扣非归母净利率分别为17.5%/6.2%/6.0%，分别同比-2.9/-2.6/-0.7pct。其中，非经常性损益变动较大主要系：1）2024H1 公允价值变动损失为2279 万元，去年同期为-81.6 万元，主要系权益工具投资的公允价值变动所致；2）2024H1 投资收益为1835 万元，去年同期4792 万元，主要系2023H1 转让子公司股权导致基数较高。2024H1，公司期间费用率6.9%，同比-2.8pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为3.9%/2.8%/0.7%/-0.5%，同比-0.5/-1.7/-0.2/-0.4pct。其中，1）管理费用率下降较多主要系2024H1股权激励费用减少；2）财务费用减少主要系2024H1 利息支出同比　　减少，利息收入同比增加。2024H1 公司资产负债率/有息负债率为47.2%/1.0%，同比+0.4/-4.7pct。2024H1 公司经营性净现金流2.78亿元，同比-44.2%，主要系2024Q1 购买商品和劳务支付的现金增加。单季度来看，2024Q2 毛利率/归母净利率/扣非归母净利率为17.2%/6.4%/6.4%，同比-1.9/-3.5/-1.1pct，环比-0.6/+0.4/+0.9pct。

2024Q2 经营性净现金流11.6 亿元，同比+101.0%，现金流大幅改善，主要得益于销售商品、提供劳务收到的现金增多以及购买商品、接受劳务支付的现金减少；同期，收现比为101.4%、同/环比为-0.9/+3.9pct。

加码中期分红，股息率或可达6.3%：公司规划2024-2026 年每年现金累计分配利润应不少于公司当年实现可供分配利润的50%。公司自2011 年以来即连续实施分红，上市以来分红融资比达148.8%，2021-2023 年的分红比例分别为51.0%/94.8%/66.1%。2024H1，公司实施中期分红，现金分红总额达2.3 亿元，中期分红比例达95.4%。

根据2024 年8 月27 日收盘价测算，假设取前三年分红比例均值70.6%，根据我们2024 年的盈利预测，预计公司全年股息率有望达到6.3%。

盈利预测和投资评级：公司为国内板材龙头，具备品牌、渠道、产品、供应链等多重优势。一方面，公司坚持渠道下沉、多渠道布局，逐步挖掘家具厂、乡镇渠道等增量空间，未来业绩成长可期；另一方面，公司基于优质的现金流及净利润，在需求下行期中维持较高业绩韧性，我们认为后续有望继续保持每年高比例分红。我们预计公司2024-2026 年营业收入为101.5/112.0/123.1 亿元，归母净利润为6.9/8.3/9.8 亿元，EPS 为0.8/1.0/1.2 元，对应PE 为11.0/9.2/7.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：地产需求超预期下滑；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；乡镇、家具厂等多渠道拓展不及预期；应收账款减值风险。