旺能环境发布三季报：Q3 实现营收8.39 亿元（yoy-2.51%，qoq+4.42%），归母净利1.50 亿元（yoy-9.14%，qoq-17.45%），低于我们预期（预期1.74-1.90 亿元），主要系锂电回收营收和毛利率下滑所致。2024 年Q1-Q3实现营收24.29 亿元（yoy+1.19%），归母净利5.12 亿元（yoy-0.67%），扣非净利5.23 亿元（yoy+3.06%）。公司垃圾焚烧项目已全部投运或试运行，现金流有望持续提升，出海取得突破。维持“买入”评级。

经营现金流同比+36%

前三季度公司经营活动现金流净流入11.15 亿元，同比+36.14%，资本开支5.97 亿元，同比-20.28%；应收账款同比+9.13%至12.17 亿元，资产负债率53.68%，同比-1.59pct。2023 年公司实现自由现金流2.56 亿元，历史首次转正，9M24 达到5.18 亿元。化债政策和使用者付费趋势下，公司未来现金流有望进一步增长，为提升分红和回报股东打造坚实基础。

生活垃圾处置营收同比+9%，锂电回收营收同比-56%前三季度公司生活垃圾处置实现营收18.74 亿元，同比+8.57%；餐厨垃圾处置实现营收3.28 亿元，同比+10.42%；BOT 项目建造实现营收0.65 亿元，同比-62.12%；锂电池再利用实现营收0.48 亿元，同比-56.29%；再生橡胶实现营收0.83 亿元，同比+15.35%。前三季度公司完成垃圾入库量674.90 万吨，上网电量19.20 亿度。固废处置收入占比达到91%，有望贡献持续、稳定的利润和现金流入。

签署泰国总包合同，总金额约人民币3.94 亿元9 月26 日，公司与Siam Power Nongsarai、Siam Power Naklang 签署4份合同，旺能为泰国呵叻府Nongsarai 9.9 MW 和Naklang 9.9 MW 两座生活垃圾焚烧发电厂提供设备设计、安装、调试等服务，合同金额合计约人民币3.94 亿元。本次协议为旺能在海外签署的首批总包项目合同，全球化布局取得重要进展。

下调盈利预测，目标价18.42 元

考虑生活垃圾处理成本上升、锂电回收竞争加剧，下调生活垃圾处理、锂电回收毛利率预测，我们预计2024-2026 年归母净利润为6.33/7.24/7.74 亿元（前值：7.11/7.98/8.65 亿元）。可比公司2025 年Wind 一致预期PE 均值为10.9 倍，给予公司2025 年10.9 倍PE，对应目标价18.42 元（前值：18.09 元）。

风险提示：回款低于预期，锂电回收市场竞争加剧，橡胶再生业务客户拓展不及预期。