事件：公司发布2023 年半年报：1）23H1 公司实现营收3.92 亿元，较19年同期+23.3%，归母净利润1.21 亿元，同比大幅扭亏为盈，较19 年同期+23.5%%，扣非归母净利润1.26 亿元，较19 年同期+33.4%；上半年归母净利率30.9%，略高于19 年同期。2）23Q2 公司实现营收2.12 亿元，为上市以来Q2 单季最高，归母净利润0.66 亿元，扣非归母净利润0.71 亿元，同比均扭亏为盈。3) 23H1 实现经营现金流2.1 亿元，为上市以来上半年最高。

点评：

索道客流大幅增长，中小索道承接游客增量。2023H1 索道运输实现营收1.95亿元，较19 年同期+23.05%；毛利率85.60%，较19 年同期+2.85pct。三条索道共计接待游客300.66 万人次，较19 年同期+43.06%,其中玉龙雪山/云杉坪/牦牛坪索道分别接待游客163/122/15 万人次，较19 年同期分别增长10.6%/127.7%/73.6%。玉龙雪山索道人次增幅较低，我们认为或因玉龙雪山索道为主要游览路线，游客基数较高，供给增量有限，而随着景区游客量增加，中/小索道承接游客分流。其中，牦牛坪旅游索道改扩建项目被列为云南省2023 年度省级重大项目清单，今年公司将加大力度重点推进该项目。

印象丽江基本完全恢复，集散中心试运营，演出转化率或将提高。2023H1，印象丽江共计演出347 场，较19 年同期减少3 场；实现营收7660.08 万元；实现净利润3356.70 万元，较19 年同期小幅增长26.15 万元。印象丽江演出场次及营收业绩与19 年相比基本完全恢复，由于实景演出易受天气以及昼夜影响，所以场次没有增长。2023 年7 月3 日玉龙雪山甘海子游客集散中心项目投入试运营，该项目靠近城市轨道交通1 号线站点，有利于优化游客导向和交通组织，减少景区人流存量分流。此外，该项目位于印象丽江剧场对面，我们认为有助于提高景区游客向演出的转化率，提升印象丽江的经营效率。

酒店营收改善明显，泸沽湖酒店加快筹建。2023H1 酒店业务实现营收7867.07 万元，较19 年同期增长57.05%；毛利率22.59%。其中丽江和府酒店（含洲际酒店、英迪格酒店、古城丽世酒店、5596 商业街、丽世山居），2023H1 实现营业收入6411.82 万元，较19 年同期增长24.51%，净利润较19 年同期增加1051.60 万元。迪庆香巴拉旅游投资有限公司（含迪庆英迪格酒店、奔子栏丽世酒店、香格里拉丽世酒店）实现营业收入1390.81 万元，同比增长 139.40%，同比减亏 222.62 万元。2023 年，公司有望全面完成泸沽湖英迪格酒店的工程建设并做好开业筹备工作，大香格里拉精品小环线布局稳步推进。

投资逻辑梳理：1）云南旅游市场基本面改善。2）公司在疫情期间积极推进泸沽湖摩梭小镇项目，该项目有望在未来3-5 年后逐渐产生效益，建成后将提供169 间客房。3）目前公司大香格里拉精品小环线布局基本完成，并向市场推出“酒店+在地体验”的深度体验套餐产品。未来公司仍锚定高端旅游消费，积极打造香格里拉生态旅游圈。

盈利预测：我们预计2023-25 年公司实现归母净利润2.77/3.21/3.52 亿元，8 月11 日收盘价对应PE 分别为21/18/17 倍，我们认为旅游本质上仍然是流量生意，云南旅游与丽江旅游的内在IP 价值持续提升流量粘性，流量重构将直接影响景区下一个长周期的增长中枢，我们看好大香格里拉环线旅游资源的潜力释放。

风险提示：宏观经济复苏不及预期，市场竞争加剧，新项目建设不及预期。