核心观点
4 月25 日，公司发布2024 年一季报，业绩同比下滑主要由于流感疫苗销售高基数所致，血制品业务保持稳健增长。血制品方面，预计随着采浆量持续提升，叠加诊疗需求增长，血制品收入全年有望保持稳步增长；疫苗方面，预计随着流感疫苗开启批签发，公司流感疫苗将逐渐迎来放量，带动疫苗板块业绩增长；Vero 细胞狂苗及破伤风疫苗将带来业绩新增量。
事件
公司发布2024 年一季报，业绩符合预期
4 月25 日，公司发布2024 年第一季度报告，实现：1）营业收入7.87 亿元，同比下降10.60%；2）归母净利润2.62 亿元，同比下降25.56%；3）扣非归母净利润2.21 亿元，同比下降19.66%；4）基本每股收益0.14 元。业绩符合预期。
简评
流感疫苗销售高基数影响增速，血制品业务保持稳健24Q1 公司业绩同比下滑，主要由于23Q1 多地流感疫情严重，促进流感疫苗销售大幅增加，导致业绩高基数；利润端同比降幅大于收入端，主要由于：1）疫苗板块毛利率较高，24Q1 收入同比下降导致毛利率降低；2）资产处置收益同比大幅下降。剔除子公司华兰疫苗收入后，24Q1 公司其他部分收入（主要为血制品业务）为7.53 亿元，同比增长2.3%，保持稳健增长。
血制品业务：白蛋白批签发保持稳定增长，采浆量增长助力业绩提升。中检院数据显示，2024Q1，公司共9 个品种获批，其中人血白蛋白签发58 批次（+3.6%），静丙签发26 批次（-42.2%），PCC 签发12 批次（-70.0%），凝血因子VIII 签发23 批次（-36.1%），纤维蛋白原签发6 批次（+50.0%），狂免签发9 批次（-10.0%），破免签发4 批次（-80.0%），乙免签发1 批次（-83.3%），人免签发1 批次（-80.0%）。白蛋白批签发保持稳定增长，静丙、PCC 等产品签发批次同比有所下降，主要由于去年同期高基数所致。公司浆站建设持续推进，襄城县、杞县浆站预计24H1 建成并通过验收。2023 年采浆量1342.32 吨，同比增长19.59%，为24 年公司血制品业务业绩增长带来持续动力。
疫苗业务：高基数导致业绩短期承压，看好全年持续增长。控股子公司华兰疫苗的一季报显示，2024Q1华兰疫苗实现收入0.34 亿元，同比下降76.36%；归母净利润0.39 亿元，同比下降58.93%；扣非归母净利润0.14亿元，同比下降79.19%。业绩同比下滑，主要由于流感疫苗销售同比大幅下降所致。预计随着流感疫苗开启批签发，公司流感疫苗将逐渐迎来放量，推动疫苗业务收入提升。公司先后取得冻干人用狂犬病疫苗（Vero 细胞）、吸附破伤风疫苗的生产批件，2024 年有望为疫苗业务带来新增量。
24Q1 流感疫苗销售下降影响毛利率，资产处置收益同比减少2024Q1 公司实现毛利润4.38 亿元（-21.07%），毛利率55.68%（-7.38pct），毛利率下降主要由于流感疫苗收入大幅下降，拉低整体毛利率水平。一季度公司销售费用0.45 亿元（-29.27%），销售费用率5.68%（-1.50pct）；管理费用0.73 亿元（+11.22%），管理费用率9.24%（+1.81pct）；研发费用0.73 亿元（-6.28%），研发费用率9.24%（+0.43pct）；财务费用-0.03 亿元（-334.40%），财务费用率-0.37%（-0.51pct）。销售费用同比下降，主要由于疫苗产品销售同比下滑所致。公司一季度经营净现金流0.50 亿元（-86.41%），主要由于购买商品支付的现金增加所致。24Q1 公司资产处置收益7.49 万元（-99.83%），主要系本期处置实物资产减少所致。
盈利预测与投资评级
2024 年第一季度，公司血制品业务保持稳健增长，流感疫苗由于23Q1 高基数影响，销售同比有所下降。
预计2024 年，血制品业务方面，在营浆站采浆量提升将为公司采浆量增长带来持续动力，叠加诊疗需求持续增长，血制品销售收入有望保持稳步提升。疫苗业务方面，预计随着流感疫苗开启批签发，公司流感疫苗将逐渐迎来放量，推动疫苗业务收入提升；Vero 细胞狂苗及破伤风疫苗将带来业绩新增量。
我们预计公司2024~2026 年实现营业收入分别为62.81 亿元、71.77 亿元和80.50 亿元，归母净利润分别为16.68 亿元、19.16 亿元和21.61 亿元，分别同比增长12.6%、14.9%和12.8%，每股EPS 分别为0.91、1.05 和1.18元，当前股价对应2024~2026 年估值分别为21.3X、18.6X 和16.5X，给予买入评级。
风险分析
1、血制品安全性问题及单采血浆站监管风险。由于血液制品主要原料的生物属性，基于现有的科学技术水平，理论上仍存在未能识别并去除某些未知病原体的可能性，带来的安全性问题可能对公司的经营造成不利影响。单采血浆站持续规范运营是血液制品企业的整体经营的重要因素之一，单采血浆公司监管政策的变化可能会对公司造成一定的影响。
2、浆站建设及采浆量增长速度不及预期：公司产品供给端增长主要取决于浆站数量的增加和单站采浆量的增长，若未来浆站建设及采浆量增长速度不及预期，将影响公司未来的业绩及盈利水平预期。
3、新产品研发和上市进度不达预期。
