从整个产业链来看，未来巨大市场空间将持续利好制氢厂商、提纯设备及部分相关材料生产商。我们重点推荐以下环节：1）氯碱产业重点推荐嘉化能源和鸿达兴业，建议关注滨化股份；2）PDH 产业重点推荐卫星石化和金发科技，建议关注东华能源；3）煤制氢环节重点推荐美锦能源，建议关注华昌化工；4）制氢设备环节重点推荐昊华科技，建议关注中泰股份。

车用氢气市场空间巨大，蓄势待发。按照“节能与新能源汽车技术路线图”中的规划，我国计划在2030 年达到100 万辆燃料电池汽车的保有量目标，我们认为这将产生大约120 万吨左右的车用氢气需求，对应超过500 亿的市场空间。同时，由于碳、硫氧化物对铂电极催化剂毒性较强，车用氢气标准与传统高纯度氢气具有较大区别，这就意味着我们所说120 万吨市场是独立于传统超纯氢气市场之外的。

氢气成本曲线上扬，新的一轮补贴政策有望覆盖。单从氢气纯度角度来说，电解的方式是优于烷烃裂解又优于煤制氢的。现在消耗副产氢的阶段，因为不考虑生产成本，因此其成本主要体现在提纯方面；而后，大规模制氢装置阶段，成本会略有提升（生产成本+提纯成本），因此氢气行业的边际成本曲线比较陡峭。现在使用的氢气都是成本较低的副产品，后续伴随氢气需求出来，氢气价格有可能在成本曲线的推动下向上攀升，这就与传统燃油车替代的初衷形成了一定的矛盾，因此我们判断在低成本氢气制备方式推出前，新一轮的补贴政策有非常大的可能会惠及到氢气的价格体系中。

副产氢气企业率先获益，长期需求或依赖煤制氢或废弃能源电解。副产氢气凭借较低的成本将率先受益市场需求的释放，当前具有完善氢气布局的氯碱和PDH 公司有望率先获得业绩推动。按照我们的测算，国内约有15 万吨氯碱副产和30 万吨烷烃裂解副产氢气，预计可满足2025 年之前的市场需求，后续的部分将由煤制氢及废弃能源电解水制氢来满足。因此这个过程中，煤制氢企业凭借其资源的可得性优势也将获得较大成长空间，同时逐步释放的提纯需求亦将带动深冷提纯及PSA 装置厂商。

风险因素：补贴及产业化扶持政策低于预期，出现成本低廉的替代制氢方式。

投资策略。从整个产业链来看，未来巨大市场空间将持续利好制氢厂商、提纯设备及部分相关材料生产商。我们重点推荐以下环节：1）氯碱产业重点推荐嘉化能源和鸿达兴业，建议关注滨化股份；2）PDH 产业重点推荐卫星石化和金发科技，建议关注东华能源；3）煤制氢环节重点推荐美锦能源，建议关注华昌化工；4）制氢设备环节重点推荐昊华科技，建议关注中泰股份；5）质子交换膜领域建议关注东岳集团。