事项：

公司发布2024年中报，实现营收30.9亿元，同比减少10.1%，实现归母净利润0.38亿元，同比减少77.8%。其中2024Q2实现营收19.5亿元，同比减少16.0%，归母净利润1.3亿元，同比减少23.7%。

平安观点：

业绩延续承压，二季度毛利率环比改善。上半年收入同比下滑10%、归母净利润同比下滑77.8%，主要受下游地产羸弱、居民消费预期减弱的影响，同时卫浴行业价格竞争激烈、导致毛利率同比减少2.4pct，此外收入下滑亦导致期间费率同比提升2.9pct。值得一提的是，公司积极推进降本增效，二季度毛利率环比提升4.2pct至28.6%。期内经营性现金流量净额-5.9亿元，低于上年同期的1.8亿元，主要因本期销售商品收到的现金减少、支付购买材料和职工薪酬增加。

工程与电商渠道有所承压，海外业务增长快速。分经销直销渠道看，2024年上半年经销收入(包括经销零售、电商、家装及工程)为26.8亿元，同比下降9.7%，占营收比重86.8%；直销模式（主要为直营电商及直营工程）收入为3.8亿元，同比下降15.9%，占营收比重12.2%。分具体销售渠道看：1）经销零售（门店）收入12.5亿元，同比下降6.3%，期末经销终端门店网点合计19,621家（增加的网点类型主要为家装店、社区店及乡镇店）；2）电商收入为6.3亿元，同比下降12.6%；3）家装渠道收入4.8亿元，同比下降6%；4）工程渠道收入7.0亿元，同比下滑17.7%。在国内市场深耕细作的同时，公司持续推进国际化战略，上半年海外营收1.6亿元，同比增长178%，占营收比例为5.3%。

卫生陶瓷收入占比过半，智能坐便器占比超20%。分品类看，主要产品卫生陶瓷、龙头五金、浴室家具上半年收入占比分别为51%、27%、11%，收入增速分别为-6.1%、-12.1%、-0.2%，毛利率分别为25.3%、26.9%、25.5%，同比降4.3pct、1.0pct、2.6pct。其中，智能坐便器销 售数量同比增长2.6%，但受产品结构及行业竞争激烈影响，智能坐便器收入同比下降7.7%至6.3亿元，占营收比重20.6%，同比增加0.5pct。

投资建议：考虑地产下行背景下卫浴行业需求偏弱，叠加消费降级下价格承压，下调公司盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为2.1亿元、3.5亿元、4.7亿元，原先预测为4.3亿元、5.2亿元、6.5亿元，当前市值对应PE为31倍、18倍、14倍。尽管盈利预测下调，但考虑公司股价调整较多，同时从行业层面看，房屋重装需求增长叠加智能坐便器渗透率提升，卫浴行业空间犹大，而公司作为国产卫浴品牌领军者，品牌渠道产品优势突出，尤其是智能化产品发展较好，长期发展值得看好，维持“推荐”评级。

风险提示：（1）地产基本面恢复低于预期：若后续楼市成交持续下滑，将影响房屋装修需求释放。（2）新业务拓展不达预期风险：当前公司积极发展恒温花洒等智能产品，但新业务拓展面临竞争激烈、品牌渠道培育需要时间等问题，导致业务拓展存在不及预期风险。（3）行业价格竞争激烈导致利润率下行风险：市场需求偏弱背景下，以智能坐便器为代表的产品价格竞争激烈，若后续价格战进一步升级，将导致公司毛利率承压。