事件：2025 年3 月15 日，公司发布2024 年年报，报告期内公司实现营业收入52.29 亿元，同比增长19.10%，实现归母净利润8.38 亿元，同比上升15.97%，实现扣非归母净利润8.09 亿元，同比增长13.36%，对应Q4 单季度实现归母净利润2.61 亿元，同比/环比分别增长68.24%/17.80%，业绩表现略超预期。

下游需求景气带动出货，盈利韧性尽显综合优势。终端车市的补贴支持与年末储能抢装带动锂电产业链排产出货节奏持续景气，公司全年实现出货锂电负极材料销量21.65 万吨，同比增长53.65%，测算四季度单季度约出货6.82万吨，环比增长约5.74%。公司通过差异化产品战略，实现“快充”、“超充”性能产品的批量供货，24 年全年动力类产品占比超过75%，叠加高排产、低成本等综合优势，产品盈利持续坚挺，四季度单季度综合毛利率/净利率26.90%/16.19%，环比分别上升2.18/1.70pct，测算四季度负极材料单吨净利重回0.3 万元，盈利能力持续领跑。

产能布局逆势推进，持续降本拓宽利润空间。公司河北石家庄年产 10 万吨锂电池负极材料一体化项目于24 年12 月逐步投产， 25 年 3 月已逐步实现达产。2025 年重点推进产能建设计划主要包括山西省昔阳县年产20 万吨负极材料一体化项目与马来西亚年产 5 万吨负极材料项目，预计上述生产基地均在2025 年第三季度开始建设，在 2026 年内完成投产及达产目标，到2027 年公司人造石墨负极材料有效产能将超过50 万吨。新产能释放预计将有力保障公司市场份额开拓与自供率提升，并且持续提高生产信息化、智能化、自动化水平等措施将有助于电耗、电力成本、制造费用的控制，在降本侧精益求精。除此之外，面对原材料石油焦价格的大幅波动，公司通过科学的库存管理政策和生产计划降低短期冲击，并主动开展下游客户协商、寻求价格传导，从中长期保证合理的盈利水平。

投资建议：我们基于以下几个方面，1）负极材料作为锂电非标属性的关键一环，产品种类繁多且差异性较大，公司具备高倍率性能“超充”负极材料大批量生产能力，成功卡位进入下游各大龙头锂电客户供应链，收获可观且稳定的市场份额；2）受益于长期生产实践和工艺积累下的石墨化生产成本管控能力，公司负极产品盈利持续领跑行业；3）积极推动出海进程的同时，注重财务健康与流动性稳健，为穿越行业周期再添底气，预计公司2025-2027 年实现营业收入74.34、94.48、109.13 亿元，实现归母净利润10.45、13.51、16.11 亿元，同比增长24.7%、29.3%、19.2%，对应EPS 分别为4.01、5.18、6.18 元，当前股价对应的PE 倍数为14.0X、10.8X、9.1X，予以“增持”评级。

风险提示：原材料短缺及价格波动风险；新业务市场拓展不及预期；产能扩张不及预期；海外局势风险及汇兑风险等。