投资要点

Q4 业绩略超市场预期。公司24 年营收52.3 亿元，同增19%，归母净利润8.4 亿元，同增16%，毛利率26%，同减2pct，归母净利率16%，同减0.4pct；其中24Q4 营收16.1 亿元，同环比+32％/+5％，归母净利润2.6 亿元，同环比+68%/+18％，毛利率27%，同环比-1.9/+2.2pct，扣非归母净利2.4 亿，同环比+46%/+6%，Q4 其他收益0.56 亿环比明显增加，主要系政府补助影响。

24Q4 负极出货同增50%、预计25 年维持50%增长。公司24 年负极出货21.65 万吨，同增54%，其中24Q4 负极出货6.8 万吨，同增50%，环增6%。Q2 起动力快充产品起量，带动公司出货及市占率快速提升，24 年年底公司新增10 万吨产能，当前满产满销，我们预计Q1 出货超7 万吨，25 年有望出货33 万吨，同增50%。公司新增马来西亚5 万吨产能规划，我们预计26H2 有望投产，助力海外客户开拓及长期出货增长。

Q4 单位盈利稳中有升、25 年原材料涨价传导后盈利预计可维持。24 年全年负极单价2.45 万元/吨，单吨净利0.37 万，其中Q4 售价约2.4 万元/吨，环比微降，单吨毛利0.63 万元，环比提升8%，单吨净利约0.38万元，环比恢复，主要系原材料石油焦价格环比下降，公司盈利显著好于行业平均。25 年石油焦价格上涨，Q1 低硫焦由2.5k/吨左右上涨至5.5k/吨左右，近一周石油焦价格已明显回落至5k/吨以内，公司年末库存15.6 亿元，其中成品库存1.7 万吨，库存可覆盖2-3 个月生产，公司Q1 单吨净利我们预计可维持0.3 万左右，Q2 起公司大客户涨价落地，我们预计原材料上涨可基本传导，我们预计25 年吨净利可维持0.3 万元+。

费用管控良好、存货环比提升。公司24 年期间费用3.2 亿元，同增29%，费用率6%，同增0.5pct，其中Q4 期间费用1.1 亿元，同环比+40%/+9%，费用率7%，同环比+0.4/+0.2pct；24 年经营性净现金流-2.8 亿元，同减32%，其中Q4 经营性净现金流2.5 亿元，环比转正，24 年资本开支8.2亿元，同增221%，24Q4 末存货15.6 亿元，较Q3 末上升17%，较24年年初上升42%。

盈利预测与投资评级：考虑公司原材料传导顺利，及快充产品释放市占率快速提升，上调25-27 年归母净利润为10.3/14.3/17.5 亿元（原预期25-26 年10.2/12.8 亿，新增27 年业绩预期），同比+22%/+39%/+23%，对应14/10/8 倍PE，给予25 年20 倍pe，目标价78.8 元，维持“买入”评级。

风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动，市场竞争加剧。