核心观点：

源飞宠物为宠物牵引用具龙头，23Q1 业绩有所承压。公司业务覆盖宠物用品和宠物零食；公司产品包括宠物牵引用具/狗咬胶等宠物零食/注塑玩具等，22 年各业务营收占比49%/40%/11%。22 年公司营收和归母净利分别为9.54 和1.59 亿元，同比分别下降10.8%和增长15.9%。

23Q1 公司营收1.88 亿元，同比下降46.2%，归母净利2118 万元，同比下降63.7%，主要由于公司主营的高端时尚类牵引用具产品在海外市场经济下行背景下受到消费降级影响，终端市场需求较为疲软，同时主要客户的库存积压问题尚未有效缓解，公司订单节奏有所放缓。

展望未来，随着下游去库逐步接近尾声，订单情况有望回暖。随着经济周期性运行调整，需求端有望稳步修复，同时下游去库进程逐步接近尾声，以及公司主动拓品类和推新品，未来公司订单情况有望改善回暖。

宠物行业长期成长可期。根据公司22 年报，21 年全球宠物行业市场规模为1596 亿美元，18 至21 年CAGR 达7.8%。美国和欧洲宠物市场规模较大、发展较为成熟，2020 年美国市场规模和22 年欧洲市场规模分别达到581 亿美元和430 亿欧元。中国宠物市场方兴未艾，22年规模为2706 亿元，近10 年CAGR 达23.2%，未来有望持续成长。

盈利预测与投资建议。公司为宠物牵引用具龙头，并同时发展宠物零食和玩具业务，具备较强的海外客户资源和研发设计实力，并具备全球化产能布局优势。随着下游客户去库接近尾声，公司订单有望逐步回暖，拓新客和提升现有客户份额值得期待。长期来看，随着公司募投项目产能逐步落位，并推进宠物产品全覆盖战略，成长空间较为广阔。预计公司23-25 年归母净利1.2/1.4/1.7 亿元，参考可比公司估值，给予公司23 年25xPE，对应合理价值22.48 元/股，给予“买入”评级。

风险提示。海外需求疲软、客户流失、原材料价格波动、汇率波动等。