事件：

2024 年8 月23 日，公司发布2024 年中期报告。2024 年上半年公司实现营业收入141.06 亿元，同比增长7.30%；实现归母净利润23.98 亿元，同比增长27.77%；实现扣非归母净利润23.09 亿元，同比增长26.33%。单季度来看，2024 年Q2 公司实现营业收入68.12亿元，同比增长0.27%；实现归母净利润10.34 亿元，同比增长42.48%；实现扣非归母净利润9.81 亿元，同比增长40.88%。

核心业务CHC 快速增长，处方药阶段性承压，昆药集团融合顺利。

公司主营业务分为自我诊疗（CHC）、处方药、传统国药、医药商业等，其中自我诊断（CHC）为公司核心业务，传统国药和医药商业主要来自子公司昆药集团的并表。

1）自我诊疗（CHC）：2024 年H1 公司核心业务CHC 实现营业收入77.73亿元，同比增长14.00%，在零售市场承压、行业竞争加剧的市场环境下实现快速增长，展现出强大的经营韧性。公司持续强化感冒、皮肤、胃肠品类组合：呼吸品类保持较快增长，999 感冒灵带动细分品类中999 抗病毒口服液、999 小柴胡颗粒、999 藿香正气合剂等品种实现较快增长；皮肤品类紧抓发病率提升的市场机遇，强化品牌渗透，品类实现较快增长，其中皮炎平红色装、绿色装及999 必无忧系列增长较好；胃药品类坚守三九胃泰的品牌基石，持续提升新三九胃泰的品牌渗透率及市场占有率，推动“三九胃泰”品牌年轻化。在专业品牌方面，儿科品类持续开展产品升级和新品打造工作，999 澳诺推动“大品种-大品牌-大品类”建设；消化品类999 气滞胃痛颗粒与中医顶级专家合作完成“常见功能性胃肠病‘脑肠同调’新治则及疗效评价方法”；骨科天和系列持续完善品类规划，打造高价值属性产品，并通过数字化交互手段获取用户，提升品牌影响力。

2）处方药：2024 年H1 公司处方药实现营业收入24.17 亿元，同比下降13.07%，我们认为主要压力来自于：部分处方药产品受外部环境影响阶段性承压；饮片业务优化经营策略阶段性承压。赛比普、新泰恬等新品种加速推进医院准入，BD 引进的智舒嘉正式商业化。中药配方颗粒业务抓住行业调整窗口机遇，联采区域市场份额显著提升，销量实现恢复性增长。

3）昆药集团：2024 年H1 公司传统国药实现营业收入19.56 亿元，同比增长5.14%；医药商业实现营业收入16.84 亿元，同比增长19.22%。昆药集团坚持价值重塑、业务重塑、组织重塑、精神重塑，全面有序推进更深层次的融合工作。正式推出“777”全新品牌，聚焦三七全产业链，构建“三七就是777”的品牌认知，助力昆药集团实现“银发健康产业的引领者”的战略愿景。围绕“昆中药1381”品牌，聚焦昆中药参苓健脾胃、舒肝颗粒等核心大单品，通过全方位、多维度、高频次的广告投放增加品牌曝光率。推动昆药集团收购华润圣火51%股权，解决血塞通软胶囊的同业竞争问题。

提质增效显著，盈利能力大幅提升。

2024 年H1 公司毛利率为53.56%，同比提升1.34pct，其中核心业务CHC 毛利率达到62.87%，同比提升5.90pct，我们推测毛利率的大幅提升主要得益于产品结构的优化调整、原材料采购成本的有效控制、生产工艺的优化提升等因素。2024 年H1 公司销售净利率为18.27%，同比提升2.60pct；扣非净利率为16.37%，同比提升2.47pct；我们认为净利率的大幅提升主要得益于期间费用的有效管控。2024 年H1公司销售费用率为23.48%，同比减少1.54pct，管理费用率为5.01%，同比减少0.15pct。

投资建议：

我们预计公司2024 年-2026 年的营业收入分别为267.84 亿元、298.19 亿元、332.13 亿元，归母净利润分别为34.27 亿元、39.45亿元、45.12 亿元，对应的PE 估值分别为16.0 倍、13.9 倍、12.2倍。我们给予公司买入-A 的投资评级，6 个月目标价53.40 元，相当于2024 年20 倍的动态市盈率。

风险提示：原材料价格波动风险；处方药集采降价风险；药品零售价格监管政策风险；呼吸道传染病不确定性。