核心观点：

基金业协会披露2023Q3 公募基金销售保有量数据，非货总体环比下降0.90%，股混环比下降5.15%，固收环比上升7.31%，券商排位整体较上季度上升。截至23Q3，前百家股+混规模达53128 亿元，环比变化-5.15%，同比变化-6.91%；固收类规模31103 亿元，环比变化+7.31%，同比变化+17.45%。非货类规模84231 亿元，环比变化-0.90%，同比变化+0.81%。代销机构保有规模前100 中，23Q3 证券公司占53 席，环比增加2 位。

ETF 扩容与客户风险偏好回升，券商表现较为优异。（1）证券公司股混保有规模占比同、环比均提升。合计股混规模占比26.06%，固收类规模占比为7.84%，非货规模占比为19.33%；较23Q2 分别+2.57pcts、+0.43pcts、+1.32pcts。（2）商业银行股混保有规模占比同、环比下降。

合计股混规模占比为47.59%，固收类规模占比为41.47%，非货规模占比为45.33%；较23Q2 分别-1.95pcts、+2.21pcts、-0.70pcts。（3）第三方基金销售机构固收占比下降。合计股混规模占比为24.80%，固收类规模占比为49.86%，非货规模占比为34.05%；较23Q2 分别-0.68pct、-2.62pct、-0.63pct。（4）上述三类代销主体唯独证券公司同比、环比提升，预计原因在ETF 持续扩容以及“活跃资本市场，提振投资者信心”的一系列政策举措抬升了证券零售客户的风险偏好。

未来展望：基金代销格局可能向头部集中，券商马太效应明显。（1）23 年初至今，虽然因市场风险偏好变化，基金持续转向固收类产品，头部股混保有规模下降，23Q3 股混CR5\CR10 集中度均环比下降，但基金公司与基金代销机构解约的情形持续增多，且证券公司作为代销机构重要参与者，头部集中度加强，代销市场加速行业出清。截至23Q3 股混产品CR5\CR10 分别为41%、57%。固收类产品CR5\CR10分别为49%、69%。（2）大型互联网代销平台通常具备较强的流量优势和广大的用户基础，其优势扩大或新玩家入局，可能加速中小代销机构出局。（3）证券公司股混基金CR5 从21Q4 的6%上升到2023 年Q3 的10%，CR10 则从9%上升到15%。固收类产品保有规模CR5从2021 年Q4 的2%上升到2023 年Q3 的4%，CR10 则从3%上升到5%。

投资建议：近期降费靴子已落地，监管支持头部券商并购重组优化行业格局，以及适当放宽资本约束，将助力证券板块估值有望修复，建议关注：头部如华泰证券、中信证券、中金公司、国泰君安等，以及低估值的优质区域券商，如东吴证券、财通证券。

风险提示。经济增速放缓、监管趋严、行业竞争加剧等。