核心观点：

23Q3 行业整体业绩回暖，行业集中度提升。2023 前三季度43 家上市券商实现营业收入和归母净利润3827 亿元、1093 亿元，同比+1.9%和+6.1%，Q1-Q3 单季度实现归母净利润增速分别为+85.7%、-20.2%和-10.1%。43 家上市券商归母净利润CR3/CR5 分别为31.7%/43.6%，盈利向头部集中，资产集中度稳定。

各业务线业绩均不同程度下滑，泛自营业务低基数下成为增长驱动。

自营投资收益回暖， 金融投资规模增速提升，减值同比回落。前三季度43 家券商自营收入1114 亿元，同比+64.6%，Q3 单季度231 亿元，同比+39.3%。截至Q3，43 家合计金融投资资产为59242 亿元，同比+14%，增速上升；合计计提减值损失29.9 亿元，同比-24%。

场外衍生品业务规模持续扩大，但增速放缓，存出保证金占比总资产提升。截至2023 年7 月，场外衍生品初始名义本金规模23059 亿元，同比+0.1%；43 家上市券商累计存出保证金4192.41 亿元，同比+8.9%，占比总资产3.6%，较2022 年同期提升0.15pct。

市场交投情绪下行，泛零售业务回落。①前三季度43 家经纪业务净收入774.5 亿元，同比-12.5%，Q3 单季度净收入244.4 亿元，同比-17.4%，佣金率延续下行。2023 年前三季度累计新发基金6038 亿份，同比-38.7% ，其中股混型占比延续下滑；②Q3 公募基金净值达27.16万亿元，同比+11.2%。43 家上市券商资管业务收入344.3 亿元，同比+1.8%。③两融余额上升，年内结构稳健。Q3 两融余额达15909 亿元，同比+3.4%，融券占比由年初5.9%降至5.1%。前三季度43 家合计实现利息净收入341.24 亿元，同比-22.0%，Q3 单季度同比-33.5%；

逆周期调节下投行业务阶段性大幅下行。IPO 规模大幅下行，债承业务稳健增长。2023 前三季度43 家上市券商投行业务净收入353.15 亿元，同比-18.3%，单季度投行业务实现净收入114.96 亿元，同比-33.0%。投行收入集中度略降，科创板表现拖累资本化业务。

投资建议：展望未来，一是监管环境呵护，金融工作会议再次强调“活跃资本市场”，指出“培育一流投资银行和投资机构”，未来改革有望加速推进；二是内外因素推动市场回暖可期，随后阶段性收缩的投行业务有望复苏、长期趋势的泛财富管理增长确定性增强。三是行业格局上头部化有望迎来新突破。当前估值处于系统性底部，证券板块基金持仓仍处低点，建议积极关注头部如华泰证券、中信证券、中金公司、国泰君安等及低估值的优质区域券商，如东吴证券、财通证券。

风险提示。行业及公司经营风险，如经济下行、监管政策强化、二级市场波动导致业绩不达预期、利率波动风险，交易对手方信用风险等。