事件：

2025 年1 月17 日，国家统计局发布2024 年12 月能源生产情况：

煤炭：原煤生产增速加快。12 月份，规上工业原煤产量4.4 亿吨，同比增长4.2%，增速比11 月份加快2.4pct；日均产量1415.6 万吨。进口煤炭5235 万吨，同比增长10.9%。2024 年，规上工业原煤产量47.6 亿吨，同比增长1.3%。进口煤炭5.4 亿吨，同比增长14.4%。

电力：规上工业电力生产平稳增长。12 月份，规上工业发电量8462 亿千瓦时，同比增长0.6%；规上工业日均发电273.0 亿千瓦时。2024 年，规上工业发电量94181 亿千瓦时，同比增长4.6%。分品种看，12 月份，规上工业核电、太阳能发电增速加快，火电由增转降，水电、风电由降转增。其中，规上工业火电同比下降2.6%，11 月份为增长1.4%；规上工业水电增长5.5%，11 月份为下降1.9%；规上工业核电增长11.4%，增速比11 月份加快8.3pct；规上工业风电增长6.6%，11 月份为下降3.3%；规上工业太阳能发电增长28.5%，增速比11 月份加快18.2pct。

投资要点:

2024 年12 月生产加速、进口放缓，整体供应同比增速较11 月小幅提升。

生产方面：12 月原煤生产加速同比增长。据国家统计局数据，2024年12 月，规上工业原煤产量4.4 亿吨，同比增长4.2%，增速较11月份提升2.4pct；规上工业原煤日均产量为1416 万吨，月度环比减少11 万吨/天，同比增加79 万吨/天。1-12 月份，规上工业原煤产量47.6 亿吨，同比增长1.3%，增速较1-11 月提升0.1pct。

大型煤企煤炭生产情况符合此趋势。我们以中国神华、陕西煤业、中煤能源、潞安环能为样本，2024 年12 月，中国神华商品煤产量为2810 万吨，同比+1.4%；陕西煤业煤炭产量为1490 万吨，同比增长21.0%；中煤能源商品煤产量1186 万吨，同比增长9.7%；潞安环能原煤产量503 万吨，同比下降8.0%。

进口方面：12 月进口增速较11 月显著放缓。2024 年12 月，我国进口煤炭5235 万吨，同比增长11%，增速较11 月放缓约16pct；1-12 月我国累计进口煤炭5.4 亿吨，同比增长14.4%，累计增速亦环比放缓0.4pct。

按照2024 年1-12 月国内产量同比增速1.3%以及进口量同比增速14.4%来计算，国内煤炭供应增速为2.6%，较1-11 月增速提升0.05pct（供应增速测算未考虑热值变化）。

12 月火电增速放缓，冶金需求修复，整体需求增速较上月小幅下降。

电力：规上工业电力生产平稳增长。12 月份，规上工业发电量8462亿千瓦时，同比增长0.6%，增速比11 月放缓0.3pct；规上工业日均发电273.0 亿千瓦时。2024 年1-12 月，规上工业发电量94181亿千瓦时，同比增长4.6%，增速比1-11 月放缓0.4pct。12 月份，规上工业核电、太阳能发电增速加快，火电由增转降，水电、风电由降转增。其中，规上工业火电同比下降2.6%，11 月份为增长1.4%；规上工业水电增长5.5%，11 月份为下降1.9%；规上工业核电增长11.4%，增速比11 月份加快8.3pct；规上工业风电增长6.6%，11月份为下降3.3%；规上工业太阳能发电增长28.5%，增速比11 月份加快18.2 个百分点。2024 年1-12 月，火电发电量63438 亿千瓦时，同比增长1.5%，占总发电量比例达到67%，火电依赖度仍然较高。另外水电、光伏、风电、核电发电量2024 年1-12 月累计同比为10.7%、28.2%、11.1%、2.7%。

钢铁：12 月生铁产量同比增速较上月显著提升。2024 年12 月我国实现生铁产量6670 万吨，同比增长9.4%，同比增速较上月提升5.5pct；焦炭产量4148 万吨，同比增长0.2%，同比增速较上月下降0.4pct。1-12 月我国生铁累计产量8.5 亿吨，同比减少2.3%；焦炭累计产量4.9 亿吨，同比-0.8%。从下游来看，基建投资增速较高，汽车等制造业产品产量和钢材出口表现较好，地产仍然较弱。2024年1-12 月基建投资完成额同比+9.19%，增速较1-11 月下降0.2pct，房地产开发投资完成额同比-10.6%，房屋新开工面积同比-23.0%，与1-11 月累计降幅持平。此外，2024 年1-12 月汽车产量同比+4.8%，以及钢材出口同比+22.7%，对钢铁需求有较明显拉动。

建材化工：建材化工需求方面，水泥和甲醇情况延续分化。2024 年1-12 月，全国水泥产量18.3 亿吨，同比-9.5%；甲醇生产较为旺盛，2024 年1-12 月甲醇周均产量达到175.5 万吨，同比增长8.3%。

按照煤炭工业协会数据，若按照2023 年电力、钢铁、化工、建材在煤炭下游需求中占比分别为62%、15%、8%、8%计算，我们估算2024 年1-12 月四大行业带动煤炭消费同比增长0.5%，增速较1-11 月约-0.1pct。

库存：2024 年12 月动力煤库存去化、焦煤库存增长。动力煤12月港口、电厂库存均去化。2024 年12 月，动力煤生产企业库存增加31.5 万吨（月末相对月初，下同）至1435 万吨；北方港口动力煤库存减少533 万吨至2555 万吨；南方港口动力煤库存减少99 万吨至3402 万吨；沿海八省电厂库存减少29 万吨至3521 万吨；内陆十七省电厂库存减少459 万吨至9639 万吨。炼焦煤库存12 月整体库存均有提升。2024 年12 月，炼焦煤生产企业库存环比增加45万吨至426 万吨；北方港口炼焦煤库存增加31 万吨至478 万吨；焦化厂炼焦煤库存增加28 万吨至266 万吨；钢厂炼焦煤库存增加19 万吨至510 万吨。

从供需基本面来看，2024 年12 月份火电机组发电量受到暖冬和实体经济用电需求偏弱影响，录得负增长，煤炭需求阶段性偏弱，港口动力煤价格在12 月份持续回落，但在中下游持续去库背景下，12 月底煤价企稳回升，行业基本面经受住考验。从大方向来看，行业投资逻辑依然未变，我们预计未来几年，煤炭行业依然维持紧平衡状态，煤炭行业资产质量高，账上现金流充沛，煤炭上市公司继续呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征。建议把握低位煤炭板块的价值属性，维持煤炭开采行业“推荐”评级。

风险提示：1）经济增速不及预期风险；2）政策调控力度超预期的风险；3）可再生能源持续替代风险；4）煤炭进口影响风险；5）重点关注公司业绩可能不及预期风险；6）测算误差风险。