2013年下半年估值回升反映基本面企稳

在服装终端消费方面,2013年延续了2012年较为疲软的态势;但二级市场表现方面,2013年下半年服装家纺板块走势明显好于上半年,最终带动该板块跑赢沪深300 约4.3 个百分点。符合我们 2013年中期策略报告《业绩向下、预期向上》的判断:经过近两年的调整,库存消化较理想,资产质量初步恢复,因此尽管2013年业绩增速仍处在向下通道,但风险降低带动了估值回升;我们预计这一趋势将在转型加速的2014年延续。

2014年行业分化,户外、家纺、女装拐点将临

业绩角度,休闲业绩下滑幅度收窄,户外和家纺在2013年中起有向上趋势;男装、女装和休闲板块的存货周转率有向上趋势,家纺的存货情况也比较稳定;女装和家纺的应收账款和现金流情况较为稳健。总体上,女装、休闲和家纺资产质量较健康,去库存接近尾声,2014 年有望迎来拐点。此外,2014 年春夏订货会也预示家纺和休闲板块明年有望进入补库存阶段。

寻找转型初见端倪的标的

2012年服装品牌的粗放型增长模式遇到瓶颈,未来将以精细化管理提升带动内生增长。我们认为 SPA 模式是解决当前我国服装品牌问题的重要方向,但期货为主的订货模式、加盟为主的渠道结构以及线上战略发展受抑制等三大因素成为主要障碍。我们认为线下品牌触网、布局全渠道是当前修炼 SPA 模式精准研发的必要条件,而提升消费体验则有利于实现运营效率提升。为此,我们更推崇直营优势的上市公司,并欣喜的看到朗姿股份、美邦服饰等一些具备条件的公司已在2013年加速了转型,这类将是我们寻找的标的。

推荐品牌转型、库存见底和小众制造龙头

我们预计2014年终端消费情况仍难有明显起色,服装家纺板块业绩增速也将继续承压。在这样的背景下,市场难有趋势性机会;但我们认为2014年基本面和市场情绪都将好于2013年。主要逻辑在于经过2012-2013 年近两年的调整,去库存接近尾声,资产质量得以改善,2014 年部分品牌有望进入补库存阶段;更为重要的是,在 2013年一些品牌主动加速转型,尽管效果仍需观察,但方向值得肯定,相信 2014年之后将能看到改善效果,维持行业“强于大市”评级。服装家纺板块推荐组合为品牌转型的朗姿股份和美邦服饰,明年有望补库存的罗莱家纺和富安娜。在制造板块我们倾向于自下而上选择在小众领域具备成长性、市占率上升、强者恒强的标的:中银绒业和兴业科技。