事项:中银绒业公布了2013年三季报,1-9月份实现主营业务收入21.9亿元,同比增长17.82%;实现归属上市公司股东净利润2.81亿元,同比增长33.32%,扣非后净利润2.59亿元,同比增40.61%;EPS为0.39元,考虑定增后摊薄EPS为0.28元,符合我们此前预期0.28元。

平安观点:

受益产品结构升级,收入增速、毛利率双升

第三季度属于羊绒成品的销售旺季,单季实现营收7.73亿元,同比增长19.41%;实现净利润1.0亿元,同比增长33.37,扣非后净利润同比增长51.21%。较上半年的收入(16.97%)和利润(33.13%)增速都有所提升。第三季度27.84%的毛利率也较上半年23.56%及去年同期的21.95%提升明显。我们认为今年第三季度主要为羊绒成品的销售,受益公司产品结构升级,高毛利产品占比不断提升。相信随着羊绒衫等成品结构的继续提升,毛利率未来仍有提升空间。此外,0.16亿元坏账的冲回也是净利润增速超越收入增速的原因之一。

销售费用有所增加,经营现金流有所改善

前三季度销售费用同比增加52.6%,销售费率从上半年的2.09%上升至2.96%,主要是由于海外门店、网站建设及品牌推广所致;管理费用同比增28.51%,增速较前期有所放缓,管理费率从上半年的3.85%下降到3.60%;财务费用率则由于利息支出增加从上半年的7.29%提升到8.34%;总体而言,期间费率较上半年略提升了1.67个百分点。应收账款同比下降13.81%存货同比增长21.12%;我们认为目前的羊绒储备规模仍能满足明后年产能扩建后的需求,因此未来存货增速有望保持稳定;而伴随着产品结构升级,高毛利产品占比不断提升,相信现金流情况也将有所改善:我们看到尽管前三季度经营活动仍表现为净流出,但绝对金额已经较往年明显改善,同比增长44.15%。而由于加大了自有资金对生态纺织园的投入,投资活动现金支出大幅增加,导致期末现金余额同比下滑51.57%。

产品结构升级和长期战略转型并举,维持“推荐”评级

三季报继续验证了我们此前产品结构升级的逻辑,相信未来产品结构升级的效果将逐渐显现。考虑到23亿元定增的摊薄,我们维持2013-2015年EPS分别为0.39、0.58和0.82元的判断,对应动态PE分别为21、14和10倍。我们认为公司战略清晰,优势明显,未来成长空间依然广阔,且增长更加扎实,建议中长期持有,维持“推荐”评级。

风险提示:经济恶化导致需求不振,产能扩张及消化不及预期。