业绩符合预期

中银绒业 2013 年上半年实现营业收入 14.1 亿元,同比增长 17.0% ,净利润1.8亿元,对应每股收益 0.18 元,同比增长 33.3% ,符合我们的预期,扣非后净利润同比增长 35.7% 。

纱线产能提升,收入占比提高,虽然综合毛利率有所提升,但成本压力不小。得益于新生产线投产提升产能,上半年纱线业务收入同比大幅增长 126.1%,而上游低毛利率的水洗绒和绒条产品收入分别下降 37% 和54% ,产品结构向下游延伸符合公司发展战略。海外需求回暖国外业务同比大幅增长 73.9% ,而国内市场不景气下降45.3% 。受高毛利的纱线及服装产品收入占比提升带动,综合毛利率同比增长 0.7个百分点至 23.6% 。但是各类产品的毛利率同比多数出现下滑,反映了公司正面临成本上升的压力。

期间费用增长较快,但营业外收入助推净利润高速增长。当期管理费用增长40% ,主要受职工薪酬和融资相关费用增长影响;贷款增加使财务费用同比增长 30.1% 。政府补助持续增长,当期营业外收入同比增长 50% ,且账面上递延收益余额已达 1.66 亿元,将在3~10年内逐步确认收益。

存货继续攀升,经营活动现金流依然净流出1 亿元以上。存货周转天数同比提升 11 天至 425 天;资产负债率 72% ,负债仍偏高。

发展趋势

今年羊绒价格延续稳中有升的态势,公司的原绒采购价格和订单价格同比均有所上涨,存货计提减值准备风险不大。柬埔寨子公司设立完成,200 万件针织品项目将于 9 月份建成投产,将进一步带动收入和毛利率的提升。自有高端羊绒服饰品牌店主要作为公司的海外展示窗口,短期内自有品牌门店不会有实质扩张。预计定增有望于年内获证监会通过,将进一步提升公司下游产品产能,有效缓解资金压力。

盈利预测调整

维持2013-14 年盈利预测不变,摊薄后每股收益 0.44 元和0.56 元,对应净利润增速分别为 55.7% 和29.1% 。

估值与建议

维持中性评级。我们看好公司对于原材料的掌控和议价能力和向下游拓展的战略,但是成本、存货和现金流压力不容忽视。当前股价对应 2013/14 年市盈率为 14.8 和11.5 倍,定增摊薄后市盈率20.7 和16.0 倍,估值不算低。