核心观点

公司发布2024 年三季度报告，业绩位于预告中值，持续实现业绩高增。公司业绩高速增长主要因为以互联网为主的下游客户对于智能算力基础设施投资热情高涨，公司服务器产品能够较好满足客户需求。公司具备较强的交付能力，JDM 模式提升交付效率助力业务成长。同时公司备货力度环比进一步加大，印证下游客户需求仍保持旺盛，预计将带动公司未来业绩增长，且由于规模增大导致存货、应收款增加带来的部分减值损失有望后续冲回，预计对公司未来利润端能够带来增量贡献。由于公司业绩持续高增，且备货规模提升反应产业维持高景气度，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026 年营收为1028.26/1196.97/1414.74 亿元，同比增长56.11%/16.41%/18.19% ； 归母净利润预计为23.17/27.88/34.15 亿元，同比增长29.94%/20.34%/22.50%。对应PE 29/24/20 倍，维持“买入”评级。

事件

公司发布2024 年三季度报告，业绩位于预告中值附近， 实现高速增长。前三季度公司实现营业收入831.26 亿元（+72.83%），归母净利润12.94 亿元（+64.53%）（业绩预告12.5-13.5 亿元），扣非归母净利润11.55 亿元（+169.00%）；单Q3，公司实现营业收入410.62 亿元（+76.24%），归母净利润6.97 亿元（+51. 14%）（业绩预告6.5-7.5 亿元），扣非归母净利润7.34 亿元（+75.24%）。

简评

下游需求高景气带动收入利润高速增长，客户结构导致毛利率下滑。公司单季度实现70%以上收入增长，预计系以互联网厂商为主的下游客户加大AI 服务器采购力度，同时公司积极优化交付模式，交付周期进一步缩短。毛利率方面有所下降，前三季度公司销售毛利率6.70%（-2.97pct），单三季度销售毛利率5.62%（-2.20pct），主要因互联网客户订单规模较大，毛利率水平相对较低。

持续加大备货力度，产业高景气度进一步得到印证。公司2024Q3 末存货及应付账款较期初分别增加101%/305%，主要系公司下游需求旺盛，业务规模扩大，进一步加大经营备货力度。预计下游客户需求仍将保持高速增长，公司有望充分受益。此外，由于业务规模扩大，应收账款增长较多导致信用减值损失环比提升超4 亿元，根据历史数据公司Q4 回款较为集中，有望冲回部分此前计提金额。

“AI+”全栈能力布局落地，为客户提供一体化服务能力。公司在生成式人工智能加速发展背景下提出“以应用为导向、以系统为核心”的理念，“源”大模型2.0 版本推出，与企业大模型开发平台EPAI 共同助力企业AI 应用开发及快速落地。公司还具备模块式液冷、AI 存储、多样化网络解决方案等AI+全栈能力，为客户提供一站式解决方案，助力客户更好的发挥智算基础设施性能，实现AI 应用落地。

投资建议：公司发布2024 年三季度报告，业绩位于预告中值，持续实现业绩高增。公司业绩高速增长主要因为以互联网为主的下游客户对于智能算力基础设施投资热情高涨，公司服务器产品能够较好满足客户需求。

公司具备较强的交付能力，JDM 模式提升交付效率助力业务成长。同时公司备货力度环比进一步加大，印证下游客户需求仍保持旺盛，预计将带动公司未来业绩增长，且由于规模增大导致存货、应收款增加带来的部分减值损失有望后续冲回，预计对公司未来利润端能够带来增量贡献。由于公司业绩持续高增，且备货规模提升反应产业维持高景气度，我们上调盈利预测，预计公司2024-2026 年营收为1028.26/1196.97/1414.74 亿元，同比增长56.11%/16.41%/18.19%；归母净利润预计为23.17/27.88/34.15 亿元，同比增长29.94%/20.34%/22.50%。对应PE 29/24/20 倍，维持“买入”评级。

风险分析

（1）市场竞争加剧：服务器行业属于成熟行业，市场充分竞争，且厂商针对上游芯片及下游客户议价能力相对有限，可能出现竞争加剧风险；（2）供应链风险：当前算力市场火热，上游芯片厂商产品供不应求，部分服务器厂商存在订单充足但出货困难的情况，抑制自身经营业绩兑现；（3）宏观经济形势变动风险：公司业务以服务器销售为主，服务器出货量主要受下游云厂商资本开支影响，下游客户投入端受宏观经济形势、企业自身经营周期等多个维度影响，存在一定不确定性。