主要观点：

高性能钕铁硼需求持续提升，新兴产品市场不断开拓。一方面，节能家电、风电、消费类电子产品钕铁硼市场规模稳步增长，且产品渗透率不断提升；另一方面，工业机器人、伺服机器人、轨交高铁等新兴产品市场不断拓展，高性能钕铁硼市场空间潜力巨大。我们预计未来5 年钕铁硼行业需求复合增速将达到15.5%，其中更高端产品（新能源汽车、机器人电机和轨交）的5 年需求复合增速高达36%。

供给端高性能钕铁硼未来几年供不应求或成常态。虽然整个钕铁硼行业存在产能扩张过快的问题，但高性能钕铁硼技术壁垒高，生产主要集中在几家大型制造企业，其产能扩张稳步推进。特别是用于新兴领域的高性能钕铁硼供给3 年复合增速仅在5%左右，显著低于需求端年均30%增速。我们预计到2020 年高性能钕铁硼行业将出现6000 吨左右的供给缺口，较目前供给过剩5000 吨左右呈现明显的逆转！

行业集中度提升、价格企稳预期和供应体系优化提升龙头公司内在价值。本轮原材料稀土价格上涨使得企业运行成本上升，资金实力较弱、备货不足企业受上游价格提升影响生产压力较大。成本上升带来的利润空间压缩，加上原料采购难度加大迫使小企业逐渐退出市场，行业集中度得到提升；同时长期来看，原材料价格的波动缓和了稀土原料价格大幅下跌的预期，产业链在价格止跌预期的指引下采购会适度增加，有利于行业利润的扩张。新增需求方面，新能源汽车、机器人电机和轨交等新兴领域（特别是海外）对供货商的稳定性和质量要求更高，一旦先发切入，供应商优势相较竞争对手更难被撼动，这将极大提升钕铁硼龙头企业长期毛利率的稳定性，进而提升企业内在价值！

投资建议：给予钕铁硼行业“看好”评级！建议买入宁波韵升，增持中科三环和正海磁材！

我们认为伴随原材料价格大幅波动后趋于稳定，稀土磁材龙头企业能够受益行业份额集中带来的红利！另一方面，新兴的下游应用领域特别是海外新能源汽车、工业自动化机器人和轨交需求的旺盛增长，有助于稀土永磁龙头企业摆脱目前价格战的困境。我们判断未来3-5 年将是钕铁硼行业龙头企业实现量价齐升的关键时期，对应阶段性的企业估值也将走高，给予行业“看好”评级！公司层面，我们依次推荐宁波韵升、正海磁材和中科三环！

其中：（1）我们认为宁波韵升拥有良好的库存弹性和外延预期，维持公司2017-2019 年EPS 预测分别为0.77/1.20/1.40，对应2017 年动态估值22.22/14.26/12.22 倍，维持“买入”评级；（2）我们认为正海磁材经历2017 年的客户破产、大郡战略失误等事件后正处于低谷回升状态，钕铁硼业务在海外混动市场借助丰田的力量后发先至，大郡业务尽管有所下滑仍然是国内重要的电机电控供应商，来年通过技术整合再吸收仍可东山再起！我们预计公司2017-2019 年净利润预测分别为0.05/0.46/0.60，对应动态PE 分别为177/19.24/14.75 倍，维持“增持”评级；（3）我们认为中科三环在海外纯电动汽车领域拥有绝对优势，优质客户特斯拉、通用等将提供公司长期增长的动力和竞争力，促进公司自身产品的迭代升级！我们预计公司2017 年-2019 年每股EPS0.25/0.4/0.6 元，目前对应2017 年动态PE 为57.32/35.83/23.88 倍，维持“增持”评级。

投资案件

投资建议

我们认为伴随原材料价格大幅波动后趋于稳定，稀土磁材龙头企业能够受益行业份额集中带来的红利！另一方面，新兴的下游应用领域特别是海外新能源汽车、工业自动化机器人和轨交需求的旺盛增长，有助于稀土永磁龙头企业摆脱目前价格战的困境。我们判断未来3-5 年将是钕铁硼行业龙头企业实现量价齐升的关键时期，对应阶段性的企业估值也将走高，给予行业“看好”评级！

根据企业自身战略和估值的差异，依次推荐宁波韵升、正海磁材、中科三环！

关键假设点

我们假设未来三年传统钕铁硼下游（汽车EPS、变频空调、风电等）年复合需求增速保持10%左右增长；新兴领域新能源汽车、高铁轨交、工业机器人市场需求年复合增速保持30%以上。

供给端，我们假设主要高端钕铁硼生产公司按照现有扩产计划生产，中科三环、宁波韵升、正海磁材、日立等国内外公司高性能钕铁硼供给未来三年年复合增速为5%左右。

新兴高端钕铁硼需求领域对价格变动敏感度低，更看重产品质量和稳定性。

有别于大众的认识

市场普遍认为钕铁硼磁材行业长期产能过剩，盈利水平较低，我们发现行业内部存在异质性。高端市场企业产销稳定增长，毛利率较高，中低端市行业龙头企业在订单驱动下产能扩产迅速，而小规模企业由于利润微薄逐步退出市场，行业供给格局不断改善。

市场担忧稀土价格波动不利磁材企业生存。我们认为一定范围内价格波动有利于提高行业集中度，淘汰资金紧张、产品同质化严重的落后小规模企业。事实上，大部分龙头企业由于货源和库存充足对稀土价格上涨并不担心，并且原材料单边价格上涨有利于改善磁材企业盈利水平。

比起新能源汽车行业直接通过价量带给企业的利润弹性，我们认为新兴领域如新能源汽车、轨交等的兴盛更多从供应链体系角度对上市公司龙头企业有供给优化的功能！

海外市场产业链上下游更加稳定，特斯拉等客户的切人为企业创造稳定需求，同时高端市场的接入进一步促使企业不断进行产品创新升级。

核心假设风险

稀土打黑政策难以落实，稀土价格大幅下跌；海外新能源汽车等高端市场也陷入价格战的泥潭；价格更低的新工艺替代高性能钕铁硼磁材。