投资要点

创新驱动转型的传统医药白马

公司是医药工商业一体化龙头公司之一，业务包括医药工业、医药商业、医美、工业微生物四大板块。公司底蕴深厚，经营稳健，历史市场表现优秀，2013-2023 年营收CAGR 为9.3%，归母净利润CAGR 达14.3%。公司管理层具有全球视野及高效执行力，面对医药行业的深刻变化及挑战，坚定推进公司转型，创新药及医美业务逐步成为新增长点。

肿瘤、自免、内分泌等药物市场前景广阔

公司重点布局内肿瘤、自身免疫及内分泌三大疾病领域，形成了ADC、自免外用制剂及GLP-1 三大特色产品矩阵。以上适应症患者基数庞大，产品渗透率处于高快速提升阶段，市场前景广阔。根据弗若斯特沙利文预计，2030 年中国抗肿瘤药物市场有望增长至5,866 亿元，2022-2030 年CAGR 12.4%。2030 年自免药物市场有望增长至199 亿美元，2022 年-2030 年CAGR 达27.0%。2035 年中国肥胖相关医疗支出超过1700 亿元，2020-2035 年CAGR 为10.6%。

存量产品压力出清，创新业务贡献增量

公司多年来深耕专科、慢病及特殊用药，构筑了良好的品牌效应和雄厚的市场基础，培育了多款销售额达数十亿元的大单品，为公司长期发展提供了稳定增长的现金流。近年来公司积极谋求转型，重点发展创新药、医美等新兴高毛利业务，通过自主开发、外部引进等方式积极布局创新药和差异化仿制药。目前已有多款创新药及医美产品进入临床审评阶段，2024-2025 年新产品密集获批，有望通过公司强大的销售资源快速放量，为公司提供第二增长曲线。

公司进入高质量增长阶段，给予“买入”评级我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为434.80/471.32/508.93 亿元，同比增速分别为7.0%/8.4%/8.0%。2024-2026 年归母净利润分别为33.32/39.40/45.51亿元，同比增速分别为17.4%/18.3%/15.5%，EPS 分别为1.90/2.25/2.59 元/股。

对应三年CAGR 为17.0%。公司为中国医药工商业龙头企业，品牌、渠道优势明显，创新转型已见成效。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产品获批不及预期，海外市场开拓不及预期，市场竞争格局恶化