过去1 个月（截至12 月16 日），A 股煤炭/水泥/有色/钢铁板块股价+5%/+11%/+9%/+9%，同期沪深300 +3%。当前美元指数为97.2%，较1 个月前下降1.2ppt。

从统计局最新数据来看，11 月经济增长整体呈现企稳回升态势，基建投资同比增速明显改善。向前看，我们认为随着国内稳增长政策信号逐步明朗，全球贸易不确定因素减弱提振经济前景，大宗商品需求有望进一步复苏，带动相关板块估值修复。具体来看，主要受益的板块和个股标的包括：1）造纸：贸易摩擦“降级”有望显著提振包装纸需求，进而推动小企业加速出清，个股建议关注包装纸龙头玖龙纸业-H，看好太阳纸业-A；2）钢铁、建材：受益宏观需求复苏，建议关注优质区域水泥龙头及低估值钢铁标的，个股看好海螺水泥-A/H、华润水泥-H、冀东水泥-A；3）铜：需求对宏观变化敏感，供应增长相对缓慢，库存低位，建议关注五矿资源-H、江西铜业-A/-H、紫金矿业-A/-H、洛阳钼业-A/-H。

评论

短期增长企稳回升，基建增速边际改善。11 月工业增加值同比增速从10 月的4.7%明显回升至6.2%，明显高于市场预期的5.0%。11 月基建投资同比增长5.2%（10月为2.0%），中金宏观组认为近期专项债用作资本金适用范围加大，企业新增中长期贷款同比明显上行等显示基建投资的融资进度有所加快。11 月房地产开发投资同比增速从上个月的8.6%回升至9.3%，新开工面积同比增速从10 月的23.2%回落至-2.9%（高基数影响），11 月房屋竣工面积同比增长1.8%（10 月份为19.2%）。

此外，11 月全国发电量同比+4.0%，火电同比+4.4%。中金宏观组认为，短期外需不确定性下降、叠加保增长政策推动地产需求韧性超预期和基建需求回升，有望推动12 月和春节前经济活动增速保持企稳回升态势。

11 月商品产量同比增长较快。11 月粗钢产量0.80 亿吨，同比增长4.0%，日均粗钢产量267.6 万吨，环比+1.8%；11 月全国原煤产量3.34 亿吨，同比增长4.5%，日均产量1114 万吨，环比+66 万吨/+6.3%；11 月水泥产量2.25 亿吨，同比/环比+8.3%/+2.9%，超过我们和市场预期，我们认为主要受益于华东、华南旺季天气良好、水泥需求强势。今年1-11 月来看，原煤/粗钢/水泥产量同比+4.5%/+7.0%/+6.1%。1-11 月全国煤炭进口2.99 亿吨，同比上升10.2%，其中11 月进口2078万吨，同比上升8.5%，环比下降19.1%。

价格整体反弹，有色、黑色上涨较快。过去1 个月，秦皇岛5500 大卡动力煤/柳林4 号焦煤价格分别-0.4%/+0.7%。有色方面，CRB 金属指数+3.4%，LME 铜/SHFE铝/LME 锌价格分别+4.8%/+0.5%/-5.3%，Comex 和国内金价分别+0.4%/+0.2%，国内金属钴/碳酸锂价格分别+0%/-12.5%。此外，过去1 个月全国水泥均价累计上涨2.5%，螺纹钢/热轧/冷轧价格分别变化+0.0%/+7.8%/+4.0%。

大宗商品整体去库存。过去1 个月，国内螺纹钢/冷轧/热轧库存分别变动-8.3%/-5.0%/-12.3%，LME+SHFE+保税区三地铜总库存下降12%至51 万吨，国内铝现货库存下降22%至65 万吨。此外，秦皇岛动力煤/主要港口焦煤库存分别下降10%/下降7%，6 大电厂煤炭库存下降3.4%至1638 万吨，可用天数为24 天。

估值与建议

当前A 股煤炭/水泥/有色/钢铁板块市净率为1.0x/1.7x/2.0x/0.9x，低于过去十五年均值的2.5x/2.4x/3.6x/1.5x，ROE 整体优于历史均值。

风险

需求不及预期；大宗商品价格超预期下跌。