事件。2 月21 日，坚瑞沃能发布公告称，中国沃特玛新能源汽车产业联盟同中通客车签订《战略合作协议》，2017 年双方将共同开发推广新能源物流车、新能源客车，订单数量2.3 万辆，此协议预示着中通客车首笔电动物流车“正式”落地，进一步打开17 年成长空间；对此我们点评如下：

首批电动物流车落地，协议订单2.3 万辆。本次协议订单包括纯电动客车8000辆，电动物流车1.5 万辆；其中沃特玛产业联盟负责推广1.5 万辆物流车以及3000辆纯电动客车，自17 年4 月起每月采购其客车不少于300 辆，纯电动物流车不少于1650 辆；而中通客车负责推广剩余5000 辆新能源客车。我们看好17 年国内电动物流车行情，而此次协议亦为全市场新年第一笔大额订单的落地，意味着中通由单纯客车企业向电动物流车企业的成功过渡，进一步打开市值空间。

本协议带动客车销量增长20%，物流车大幅放量。根据公司官网信息，16 年中通客车销售新能源客车1.4 万辆，销售额达到了93 亿元，同比分别增长34%和47%，市场占有率达到了12.3%；电动客车推广目标主要取决于政府政策，市场总量保持平稳增长，假设17 年公司协议外市场份额不变，此次合作将为中通带来3000 辆纯电动客车以及1.5 万辆电动物流车增量，客车销量增长21%，物流车实现从零到1 快速突破。

预计17 年业绩增长30%。16 年中通客车以8-10 米车型为主，按照之前补贴标准公司我们预计公司单车毛利15 万左右。对于17 年我们预计公司车型将向10米转移，车型配套方面将尽最大限度提升电池容量获得更多补贴，根据公司车型推广目录单车容量在165Kwh 左右，按照1800 元/kwh 的国补以及50%的地补计算，国补总额在30 万，地补在15 万左右，合计45 万/辆；而按照1900 元/kwh的磷酸铁锂（同比下降20%）采购成本，电池成本在31 万左右，另外扣除电机电控等约5 万的采购成本，理论上相比传统客车在售价相同的情况下单车毛利高9 万左右，预计毛利在12-13 万/辆之间，较16 年下降20%；而 20%的销量增速使得客车整体毛利润变动不大。另外根据高工锂电价格信息目前三元Pack 价格降至1.5-1.6 元/wh，近1 个月降幅约15%。以40kwh 物流车为例，国补5.7万，地补2.8 万，合计约8.5 万；电池采购1550 元/kwh 的假设下成本6.2 万/辆，尚有2.3 万/辆的毛利润空间，1.5 万辆的物流车可带来3 亿左右的毛利润；我们预计公司全年电动物流销量在2 万辆以上，带来4 亿以上的毛利增量，较16 年增长30%左右；18 年电池成本进一步下降，补贴标准不变，盈利将更加可观。

盈利利预测与评级。展望未来，补贴减少的同时锂电池价格下降，整车企业受益最大。中通客车为国内新能源整车最纯标的，业绩弹性巨大。预计公司16-18 年EPS 分别为1.19 元、1.53 元、1.86 元，对应2 月20 日最新收盘价的PE 分别为13.03 倍、10.14 倍、8.31 倍；给予17 年PE 估值20 倍，对应目标价30.60元，维持“买入”评级。

不确定因素。新能源汽车政策调整，物流车销量不及预期。