投资要点:

生物质发电龙头。公司于1993 年设立,1999 年在深交所上市。2011 年开始致力于从以脱硫脱硝为主的传统环保业务向以生物质发电为主的生物质能源领域转变。2015 年完成重大资产重组,业务转为生物质发电、环保发电、风电、水电、林业、原煤销售及电建项目承包等。其中生物质发电业务规模显著提升,公司已成为我国生物质发电行业龙头。2015 年公司实现营业收入34.96 亿元,归母净利润3.88 亿元,分别同比减少12.89%、增长40.59%。

资产重组完成,发力生物质发电。2015 年5 月,公司以7.41 元/股的发行价格向控股股东阳光凯迪、关联方中盈长江、华融资产等15 名交易对手发行4.24 亿股募集资金31.42 亿元,锁定期三年,并支付现金37.09 亿元,购买交易对方持有的对价为68.50 亿元生物质发电、风电、水电及林地资产。凯迪生态控股股东阳光凯迪在2014 年已拥有生物质发电装机972MW(包含凯迪生态装机),在全国生物质发电公司中排名第一。资产重组完成后,凯迪生态2015 年底已运营生物质能电厂达到35 家,总装机容量超过1032MW,同比增长120.51%,成为全国生物质电厂布局最广、项目建设点最多的上市公司。十三五规划到2020 年,我国生物质能年利用量约5800 万吨标准煤,生物质发电总装机容量达1500 万千瓦,年发电量900 亿千瓦,其中农林生物质直燃发电700 万千瓦。同时大气环保政策趋严,多地出台秸秆禁烧政策,为公司生物质发电提供燃料支持。

林业资源丰富,前景广阔。2015 年公司资产重组获得1018.7 万亩林地,林业生物质资源存量超过3,434.4 万吨,活立木蓄积达2313.4 万立方米。优质的林业资源为公司生物质能项目的原料供应提供强有力原料保障。根据资产重组时林业资产主要对手方中盈长江的业绩承诺:2015-2017 年该林业标的资产实现扣非归母净利润分别不低于8055、28985、30000 万元。公司目前的林地应用主要为生物质电厂的原料和木材出售,未来将开发增值林木资产销售、绿化苗木销售、成型燃料销售、碳汇交易等多种盈利模式。同时公司对既有生物质电厂和林业资产梳理,在26 个国家级贫困县新设林业公司,整合后各林业经营主体公司的股东统一调整为阳光公司。

盈利预测与估值。预计公司2016-2018 年实现归属母公司所有的净利润4.94、6.37、8.12 亿元,对应EPS 分别为0.25、0.32、0.41 元。参考可比公司估值,以及公司生物质和林业的发展前景,给予公司2017 年45 倍PE,对应目标价14.4 元,给予增持评级。

风险提示。(1)生物质电厂盈利不达预期;(2)原料涨价风险;(3)公司项目推进进度不达预期。