投资要点

事件：2016年12 月6 日，公司发布三则重要公告：1）公司将整合旗下超过1000 万亩林地资产的管理与经营模式，理顺林地资产管理；2）公司全资子公司凯迪香港拟受让“中民金融”（HK.0245）约4.91%的股份（对价为港币11.36 亿）；3）公司拟与控股股东阳光凯迪共同出资设立7 家后勤平台公司，优化管理结构。对此，点评如下：

内部整合理顺林业资产解决“管”与“权”分离问题，林业资产有望进一步增值。2015 年7 月，公司完成重大资产重组，共计林地、林木权益1018 万亩注入上市公司，由于林地资产“管”

与“权”分离，当前林业资产的增值潜力尚未完全发挥。具体而言，注入林地资源中有761.09万亩存在会计核算、经营管理与林权证主体分离的情况。根据公告，公司拟通过三种途径解决资产内部归属问题：1）对既有生物质电厂资产同时其名下又登记有林业资产的下属企业，新设发电公司收购其发电资产，该下属公司继续持有林业资产；2）新设林业公司，统筹规划分别设立在26 个国家级贫困县，收购附近林业公司的股权和林权；3）整合完成后，公司下属各林业经营主体公司的股东，统一调整为阳光公司。内部整理完成后，通过引入战投、多途径开发等模式，公司林地资产有望实现专业化、标准化管理。

林地资源增值四大方向：碳排放、林业生态建设、精准扶贫、生物质燃料供应链。当前，公司的林地资源仍然以向公司生物质发电厂就近提供补充性生物质燃料为主要盈利模式，在理顺管理模式后，公司有望通过多种方向提升林地资源价值：1）多途径开发林地生态价值。通过因地制宜地展开生物质能源林、用材林、经济林种植、管护、经营及园林苗圃建设等林业产业开发项目，实现珍稀树种培育、林下经济、生态旅游、经济作物高效高产等多种资源开发模式，提高林地资源价值；2）精准扶贫对接国家支持政策。根据公告，新设林业公司统筹规划分别设立在26 个国家级贫困县，我们认为此次整合也将更有利于凯迪生态林业资产经营运作对接国家扶贫政策，充分利用生物质行业与建档立卡的贫苦户的天然地域联系，实现精准产业扶贫，同时获得更多的财税、审批、补贴等方面的政策支持；3）碳汇资源有望进一步增值。随着2017 年全国碳市场的建立，公司的林地资源将成为天然的碳汇资源，当前碳资产开发成本极低，随着全国碳市场建立带来的区域扩大和流动性提高，公司有望通过开发碳资产提升林地资源的附加值。

外延：参股港股金融公司获取业绩新增量。根据公告，公司全资子公司凯迪香港拟以0.8港币/股的价格受让中国民生投资股份有限公司的海外资本平台香港上市公司中国民生金融控股有限公司（简称“中民金融”（HK.0245））约4.91%的股份（对价为港币11.36 亿）。2016年上半年，中民金融实现净利润1229 万元，公司参股后，有望获得稳定的投资收益。

内修：成立后勤平台公司优化公司内部管理。根据公告，公司拟成立的7 个子公司业务范围涵盖人力、法务、项目开发、财务等多个后勤管理方向，通过成立后勤平台公司，实现公司内部管理专业化、标准化、市场化，进一步降低公司管理成本，提高管理效率。

投资建议：维持增持评级！我们预计公司2016——2018 年净利润分别达到4.23 亿、6.55 亿和9.14 亿，对应估值分别为54 倍、35 倍和25 倍。公司整合林地资源步伐开启，理顺管理模式后多途径增值模式将极大提升林地资源附加值，公司外延内修同时推进，基于此，维持增持评级！

风险提示：公司项目推进进度滞后