[投资要点

煤炭板块经过6~8 月份的反弹之后一直休整，虽然煤炭价格连续大涨，但股票依然不动，行业底部起来最近一波涨幅仅15.77%。其实从历史上看，煤炭股表现最理想的时候很少是煤价上涨很猛烈的时候，比如说2009 年、2010 年。为什么呢？一是因为股票市场往往先知先觉，二是煤价上涨过快会担忧打压下游需求，同时担心政府调控煤价。所以，以前炒煤炭股一看供需（主要看需求），二看政策和流动性，包括房地产政策和货币政策。

今年的情况不同点在于，短期内政府这只有形的手（行政性去产能）压缩了煤炭股的弹性，类似于证金救市降低整个A 股弹性：（1）行政性去产能推动的煤价上涨，即由供给端推动而非需求拉动，既然是政府推动，那么市场就一直担心政策的预期发生变化。所以有期限的商品很火爆，因为其对中短期的煤价反应可以很纯粹，但股票就一般，因为股票是没有期限的，看的更长影响因素更多些。（2）流动性拐点预期，目前CPI 很低，但市场担心PPI 往上造成成本推动通胀上行，从而有对央行收紧流动性的预期。

（3）除此之外，美元加息应该不是重点，美国自身经济危机重重，加息的概率很低，当然这个靴子已经落地。

我们认为，除了流动性之外，上述其他几个影响因素都处于有利地位：（1）后面政策调控煤价预期的不确定性的边际影响在降低。去产能是中央供给侧改革的第一位，所以后面的政策基调是不想煤价涨太快，但不会打压煤价，这是为了降低煤炭企业债务和协同解决员工安置问题。后面先进产能释放对应的是落后产能淘汰，不会改变供需格局，不用担心煤价。（2）需求可能存在预期差，后面房地产投资是最大的不确定性，另外，今年上半年水电表现太好，但下半年乃至明年对火电的挤压会小很多。（3）从10 月份披露的三季报开始，上市公司的业绩将会非常好，在煤炭股涨幅不大的前提下，有这样的坚实基础，不用太担心风险。

综合来看，需求预期差最有可能成为驱动估值修复的因素；而流动性是制约股价的最可能因素，但即使出现这种风险，煤炭也至少可跑赢大盘（年初就是很好的案例，况且如今煤炭股涨幅很小但业绩改善很多）。

我们继续看好煤炭表现，重点推荐：潞安环能、开滦股份、西山煤电、陕西煤业、兖州煤业。

风险提示：经济增速放缓；供给侧改革不及预期；