核心观点：

海外云科技公司密集发布24Q3 财报。2024 年10 月底，微软、谷歌、亚马逊、Meta 等海外云科技公司发布24Q3 财报。通过分析，我们发现生成式AI 不仅对传统产品和业务赋能，在云业务中也已体现营收贡献。

产出端，海外科技公司并未推出从0 到1 的AI 应用，而是将AI 通过赋能其传统业务和拓展云服务中的AI 功能模块两种方式落地。①传统业务方面，虽然AI 有效提升既有传统业务的产品功能和用户体验，然而营收贡献相对有限，AI 带来的商业价值有待进一步释放。②云业务方面，在下游企业客户开发的AI 应用普遍面对落地后带来业务增量不明显的影响下，各云科技公司的云业务营收增长有所提速，但持续性仍需进一步观察。

投入端，微软、谷歌投入较早、增速较快，亚马逊和Meta 目前资本开支仍处于高速增长期，AI 基础设施建设还处于快速扩展阶段，尚未达到投资饱和点。与上季度相比，微软、Meta 资本开支同比增速小幅回落，谷歌资本开支增速回落幅度较大，亚马逊资本开支增速仍然维持大幅增长。根据财报电话会议，尽管Meta24Q3 的资本开支增速小有回落，但随着四季度大批服务器交付，资本开支将进一步上涨。

资本开支与折旧摊销的比值反映了企业战略选择。由于折旧摊销反映了维持性资本支出，企业资本开支与折旧摊销的比值上升意味着企业在战略层面的激进，反之则代表保守。FY22 至FY23，谷歌和微软的比值上升，亚马逊和Meta 的比值下降，也反映了谷歌和微软在AI 方面布局较早。对FY23 至FY24Q3 的趋势进行分析，在对Meta 的数值做一定修正后，我们发现，除去微软比值持平，其余三家公司的比值都在上升，反映了这些公司的不同战略选择。

高投入对相关经营指标造成压力。微软等云厂商不断推进云计算和AI 基础设施的建设，以期在未来的技术竞争中占据有利位置，但这也意味着巨额资金投入，回报周期可能延长。因为支出并不能立即反映在公司的盈利能力上，将导致投资回报率在短期内受到压制，这种现象在微软的财报中有所体现。

AI 最终落地效果尚需验证。结合产出端与投入端，我们认为，生成式AI 赋能各项传统业务以及新兴业务的路径较为清晰，但由于AI 应用落地周期较长，无论是赋能自身传统业务还是对外提供云服务，巨额投入的收益并未完全体现，再加上摊销折旧对盈利的侵蚀，云科技公司业绩在短期内将面临一定挑战。同时，结合上文对资本开支、折旧摊销相关分析，我们判断，生成式AI 时期各云厂商的ROI 仍将维持下探，而应用端是否能够出现突破性的新形态，或者说最终的落地效果，需要持续的营收变化进行验证。

风险提示。市场需求波动风险；云计算市场竞争风险；投资回报的不确定性。