3Q24 业绩符合我们此前预期

紫光股份公布2024 年三季报：前三季度公司实现营收588.39 亿元，同比增长6.56%；实现归母净利润15.82 亿元，同比增长2.65%；扣非归母净利润13.88 亿元，同比增长6.91%，符合我们此前预期。对应到3Q24 单季度，公司实现营收208.89 亿元，同比增长8.97%；实现归母净利润5.81亿元，同比增长12.06%；扣非归母净利润4.95 亿元，同比增长9.00%。

发展趋势

公司作为ICT 设备龙头厂商，围绕算力+联接持续进行产品升级。算力方面，公司发布H3C UniServer G7 系列全新算力平台，并与DapuStor 推出全闪高密存储解决方案；联接方面，公司发布业界首款支持1.6T 端口速率的智算交换机H3C S9825-8C-G。核心子公司新华三1Q-3Q24 营收同比增长7.18%至402.66 亿元；其中，国内政企业务营收316.83 亿元（YoY+11.91%）；国际业务营收同比增长16.31%至18.90 亿元，H3C 品牌产品及服务自主渠道业务收入同比增长69.26%至6.85 亿元；运营商业务相对承压，收入同比下滑12.34%至66.93 亿元。我们认为，公司作为ICT 设备龙头厂商受益于算力需求持续增长，海外市场拓展打开增长天花板。

毛利率承压拖累盈利能力，运营效率持续提升。3Q24 单季度，公司毛利率同比/环比下滑4.14pct/3.31pct 至14.97%，我们判断主要是由于产品结构调整及客户结构变动的影响。此外，前三季度受政府补助减少影响，其他收益较上年同期减少4.86 亿元；存货较年初增加48 亿元，存货跌价准备增加对公司的净利润形成拖累。我们看到，公司持续优化组织架构，提升运营效率，3Q24 销售/管理/研发费用率同比+0.11pct/+0.18pct/-0.84pct 至4.34%/1.20%/6.53%。我们认为，随着规模效应逐步凸显，公司费用率有望改善。此外，3Q24 公司顺利完成新华三30%股份的交割，现持有新华三81%股权，进一步增厚公司利润。

盈利预测与估值

综合考虑毛利率下滑及新华三30%股权并表的影响，我们基本维持2024 年归母净利润22.72 亿元的盈利预测不变，上调2025 年归母净利润15%至30.50 亿元。当前股价对应2024/2025 年33.0 倍/24.6 倍P/E。维持跑赢行业评级，基于2025 年26.0 倍P/E，我们上调目标价16%至27.73 元，较当前股价有6%的上行空间。

风险

供应链受限制风险，数字化转型需求不及预期。